2019年，顏值經濟在國內創造了超3700億的消費，大健康產業奔向10萬億規模。2019年也是玻尿酸引爆資本市場的一年，前有華熙生物（688363）、昊海生科（688366）科創板上市，后有魯商發展（600223）收購焦點生物，加碼玻尿酸市場。

被冠以“玻尿酸第一股”的華熙生物，在4月29日發布了2019年年報。財報顯示，2019年華熙生物營收18.86億元，同比增長49.28%，歸屬上市公司的凈利潤5.86億元，同比增長38.16%。

華熙生物所在的科創板近期也迎來了首份年報成績單，據相關統計數據，科創板上市公司共實現營業收入1471億元，同比增長14%；凈利潤178億元，同比增長25%。從營收增速和凈利潤增速來看，華熙生物此次年報的表現已經遠超大盤。

玻尿酸強勁風口下，華熙生物到底靠什么實現了傲視行業的增長？

高速增長的“秘訣”

華熙生物之所以能夠保持高速增長，秘密就在于極富活力和增長沖勁的幾大主營業務。

根據財報，2019年華熙生物三大業務的營收增速分別是16.81%（原料業務）、56.34%（醫療終端業務）、118.53%（功能性護膚品業務）。

原料業務是華熙生物的基礎業務，在現有存量市場基礎上，華熙生物依然保持增長實屬難能可貴。據年報顯示，華熙生物僅透明質酸原料擁有醫藥級、化妝品級和食品級近200個規格品種，能為客戶提供全方位的產品和技術服務，同時提供多種復配滿足客戶多元化、定制化需求。尤其是科技含量最高、毛利最高的醫藥級原料業務，華熙生物在全球市場占有重要壟斷地位，具備極強的行業話語權。

醫療終端業務在2012年就打破了國外品牌的市場壟斷，旗下“潤百顏”推出了國內首個獲得CFDA批文的國產交聯透明質酸軟組織填充劑。目前在醫療美容領域，華熙生物具有豐富的產品群，并受益于原料優勢、技術優勢、新品優勢，以及醫療美容產品需求的快速增長，跑出了遠高于行業發展的速度（據業內人士透露2019年醫美行業增幅在20-30%）。但同樣具有玻尿酸醫美業務的昊海生科2019年年報顯示，“整形美容與創面護理產品”業務卻萎縮出現了超11%的負增長。

當然，最搶眼的莫過于“最年輕”的功能性護膚品業務。

2019年，中國化妝品市場持續增長。根據前瞻產業研究院的報告，2019年中國化妝品類零售總額為2992億元，同比增長14.24%。與此同時，隨著年輕消費者的消費觀念改變及國貨化妝品的品質提升，化妝品消費的國貨潮也在不斷興起。

受益于化妝品行業整體趨勢，去年國貨護膚品牌業績普遍向好。如：丸美股份(603983)去年實現營收18 億元，同比增加14.3%；珀萊雅（603605）2019年總營收達31.24億元，同比增長32.3%。

與上述傳統大日化護膚品牌穩增態勢不同，華熙生物在功能性護膚品板塊118.53%的大幅跨越更讓行業為之興奮。

華熙生物功能性護膚品業務主要面向C端市場，目前華熙生物已經發展出諸多具有影響力的品牌，比如潤百顏、米蓓爾、BM肌活、夸迪等。2019年該業務板塊表現突出的原因，可歸結于企業自身的產品力、科技力及營銷發力幾大因素。

第一，產品力強，爆品精品策略完善，新品開發能力強。一方面，2018年底引爆文創潮的“潤百顏·故宮口紅”取得了不俗的銷售成績；另一方面“殺手級”精品俘獲了市場，比如榮獲“天貓金妝獎年度修護單品”的“潤百顏水潤次拋原液”。“次拋原液”品類由華熙生物率先在國內研發推出，采用B.F.S.吹灌封一體化技術開發生產，這一創新品類在2019年銷量大幅提升，旗下品牌潤百顏也成為這一品類的行業開創者和領導者。

第二，產品底子好，有強大的研發技術和高質量原料共同加持。20年的技術進化使得華熙生物能夠高效生產高質量的透明質酸原料，這讓華熙生物的終端產品本身站在了一個更高的產品起點上，在質量和需求針對性上更能抓住消費者。憑借傲視行業的發酵法和酶切法生產透明質酸，華熙生物的產品在配方上具備較強優勢。例如其自有專利miniHA?透皮吸收率可達69.5%。

第三，線上渠道和品牌建設上的不斷加碼。2019年，華熙生物的終端品牌在線上渠道同天貓、淘寶、京東、美團等平臺進行了廣泛合作，同時重視品牌建設，不斷占領終端消費者心智。

始終維持強大的行業地位

作為透明質酸全產業鏈龍頭企業，華熙生物對于其行業地位的維持和經營非常重視。而自身技術進步和產業化水平的不斷進化，則是華熙生物行業頭部地位得到持續鞏固的關鍵。

技術方面，華熙生物一直保持著非常高的投入強度。根據財報，2019年華熙生物總計投入研發費用9388.62萬元，同比增長77.59%。

2019年，華熙生物在多個領域取得了突破性研發進展，比如旗下醫美品牌潤致再次推出了國內首款自主研發的單相含麻透明質酸填充劑，成為目前市場上首個同時擁有單相和雙相交聯含麻產品的玻尿酸品牌。基于微生物發酵技術平臺成功研發出生物活性物質新產品——麥角硫因，在醫藥、護膚等領域都有廣泛運用。

截至2019年12月31日，公司已申請專利180項（含發明專利146項），已獲授權專利52項（中國發明專利35項，國外發明專利4項）。其中，“酶切法制備寡聚透明質酸鹽的方法及所得寡聚透明質酸鹽和其應用”專利技術獲得第21屆中國專利金獎。

產業化水平方面，華熙生物持續優化改進。2019年華熙生物透明質酸發酵產率達到12-14g/L（文獻報道最優發酵產率為6g/L-7g/L），處于全球領先水平，繼續保持自身的成本領先優勢和壁壘。同時實現產能的不斷放大，透明質酸產能從2000年0.8噸到2019年底達到320噸，產業化規模位居國際前列。

產率的大幅領先意味著，在相同的生產條件下，華熙生物能夠用更低的成本，生產出更高品質更大產量的原料，從而能夠保持一個很好的利潤率。財報顯示，2019年華熙生物綜合毛利率達到了79.66%。

此外，華熙生物產業化水平提升還重點體現在原料生產的定制化上。作為國際上首個采用“酶切法”大規模生產寡聚透明質酸的企業，華熙生物能夠非常精準地控制分子量，從而可以做出近200多個透明質酸原料的SKU，具備向下游合作者輸出高度定制化服務的能力。

值得注意的是，工業原料級的定制化能力，是實現工業4.0的核心標志，目前環顧整個工業領域，能夠實現原料級定制化服務能力的產業并不多，主要還是集中于集成電路、航空航天等高精尖領域。這意味著，華熙生物的原料級定制能力，讓玻尿酸成了第一批步入工業4.0時代的先行產業。

靈敏的創新嗅覺和市場轉化能力

“潤百顏·故宮口紅”系列產品證明華熙生物不僅能做爆品，還有很強的創新嗅覺。

2019年，華熙生物在原料產品和終端產品上的創新成果依然豐碩。原料產品上，新上市6個，包括寵物用透明質酸、計生用透明質酸等，新增產品規格共11個。此外，在華熙生物的年報中，在研項目中還出現了動物飼料（寵物）有關的項目。

此次疫情期間，華熙生物還推出了國內首款以玻尿酸為基質的消殺產品——“潤百顏醫用免洗消毒凝膠”，成功解決了酒精含量過高的消殺產品的安全性及頻繁消毒造成的皮膚干燥等問題。

不論是終端新品，還是原料新品，華熙生物的開發邏輯都是基于市場的真實需求，然后依托于核心技術和自有核心材料（透明質酸和其他生物活性物質）的大量研發，最終面向市場推出針對性產品。

可以說，是市場需求和用戶在倒逼華熙生物的產品創新。從“潤百顏·故宮口紅”的國潮領先，到“次拋原液”品類的開拓首創，再到2020年的消殺產品，華熙生物顯然已經掌握了新品開發的完美法則，使其占到了更多的競爭先機。

成長上限還未出現

資本市場總是喜歡用未來前景估值一家成長型企業。按照這樣的邏輯，再結合2019年華熙生物的綜合表現來看，20歲的華熙生物目前還沒有表現出成長上限。

首先，在人體健康領域，透明質酸及其相關生物活性物質滲透率低、應用前景很大。業內人士指出，根據經驗，每擴大一個應用領域，透明質酸的需求就會出現爆發式的增長。未來兩到三年，透明質酸應用可能將在計生、口腔、胃腸等領域出現更大的爆發。因而對華熙生物而言，在透明質酸及其他生物活性物質原料及應用方面，未來依然有巨大的想象空間。

其次，華熙生物目前最具成長性的業務——功能性護膚品發展勢頭極為迅猛。整個行業目前有兩個明顯的趨勢，一是化妝品的研究焦點不斷轉移到原料和成分上，其中透明質酸依然是前三的成分物質，二是消費者的注意力向產品原料和功效看齊，作為率先在國內提出“功能性護膚品”概念并付諸行動的企業，華熙生物在透明質酸的全產業鏈發展路徑上，有很大的角色優勢。

從基因和成長邏輯看，華熙生物其實和華為很像，都是從 to B做到to C，都是技術起家，都有很強的全球化能力，都是行業內的龍頭企業，也都是紅利的弄潮兒（華為有5G紅利，華熙生物有大健康、醫美、化妝品綜合紅利）。也難怪自華熙生物登陸科創板被人熟知后，社會開始關注這家“毛利堪比茅臺”、“玻尿酸中的茅臺”的企業，甚至有些媒體在說到國貨之光時會形象比喻“男士用華為、女士用華熙”。

放眼未來十年，透明質酸行業的成長性依然很可觀，始終保持行業龍頭地位的華熙生物，會成為這場紅利持久戰里的最大贏家。

文/劉曠公眾號，ID：liukuang110

019年，全球化貿易和經濟震蕩不斷，受到多重因素影響的中國經濟，也不得不在波動中向前行進。回顧2019年的資本市場，寒冬當屬出現頻率最高的關鍵詞之一。各行各業融資規模普遍下降，企業融資越來越困難，不少企業沒能在寒冬中挺過去，倒在了黎明之前。

據清科研究發布的數據，2019年前11個月，股權投資市場募資總額1.08萬億元，同比下降10％；投資總額約7300億元，下降29.5％。

不得不說，“南”已經成為2019年企業生存的常態，裁員、削減開支、收縮業務……有的在2019年結束了增長，有的在2019年深陷困境，甚至連很多巨頭企業都忍不住要儲糧過冬。

寒冬最能考驗企業的生存能力，如此環境下，能增長的企業是少數，能快速增長的企業更是不多見。11月剛登陸科創板的生物科技企業華熙生物，就是這些少數者中的一員。

作為全球最大的透明質酸（玻尿酸）原料生產商，華熙生物核心團隊早在上世紀90年代就開始了對透明質酸的研究。今天成立20余年后的華熙生物已經成為一家業務全球化的企業，產品遍布醫療、功能性護膚品、保健食品、個人護理等領域。

2019年可以說是華熙生物的福年，在“故宮口紅”爆紅之后，20來歲的華熙生物又碰到了科創板的設立。于是，在11月6日，華熙生物成功登陸科創板，首日由47.79元發行價大漲78%至85.1元。以資本眼光看，華熙生物在科創板的上市是成功的。

但上市沒有投機取巧，也不是想上就上。華熙生物選擇2019年投入科創板懷抱，根本上還是出于其近些年令外界驚訝的發展業績。2018年，華熙生物營收12.6億元，同比增長53.7%；扣非歸母凈利潤為4.2億元，同比增長90.9%。

無論是營收，還是凈利潤，這樣的增速，實在很難讓人想象華熙生物已經是一家經營20余年的企業。因為，一般規律下，企業進入成熟期后，往往越難以實現大幅度的增長。

臨近2020年，明年的華熙生物還能否復刻這樣的增長，讓人繼續看到它“實力爆發”的一面？

股價已企穩

股價是資本市場對企業估值的最真實態度。股價高，市值高，企業就是資本市場的“香餑餑”，比如蘋果、阿里、亞馬遜這些科技巨頭。不過，通常情況下，動態的股價比靜態的股價更有參考價值，因為它反應的是一段時間內，資本市場在市場化交易規則下對企業價值的看法。

關于動態股價，相對而言，穩定往往比波動要好，上漲往往要比下跌要好。華熙生物距今上市還不到兩個月時間，動態股價歷經的時間還不夠長，但也具有一定的參考價值，從中多少也可以看出資本市場對華熙生物的態度。

有關華熙生物的股價走勢，我們可以分三個階段來看。第一階段，上市前幾日的暴漲。華熙生物股價直接飆升到100元以上。熟悉科創板的人可能比較清楚，上市初期出現暴漲或暴跌，已經是科創板上市企業的常態，因為科創板制度把定價權更多交給了市場。

第二階段，百元股價后的回調。股價上到100元后，華熙生物經歷了短暫的百元檔位調整，隨即向下回調，在12月初觸底，股價在80元左右，依然比發行價高出60%左右。這個階段，市場逐漸理性，但與上市首日相差無幾的股價支撐點，依然說明市場對華熙生物的看好。

第三階段，回調后的企穩階段。12月以來，華熙生物股價又開始上探，最高接近90元。目前來看，華熙生物股價基本進入企穩期，如果沒有明顯的利多或利空因素刺激，大概率會在一定區間內持續波動。

三個階段下來，資本市場對華熙生物的看法其實相對明了，即基于目前的業績，華熙生物真實的價值比其發行估值要高出不少。據統計，截止12月23日，在科創板上市的68家企業中，5家企業破發，20家企業漲幅在50%以內，22家企業漲幅在50%~100%，17家企業漲幅在100%以上，華熙生物漲幅67%，處于中上游。若是對比其他的科創板上市企業，可以發現華熙生物表現較為優質。

總體來說，華熙生物股價走勢信號趨向于穩定，至于未來的股價走勢，還是取決于華熙生物未來的業績能否再次打動“苛刻”的投資者們。

行業風口效應強悍

近幾年，在下沉基礎設施逐漸完善、家庭收入持續增長等利好刺激下，中國C端消費市場呈現出多個非常明顯的變化趨勢，比如消費升級、下沉經濟、變美經濟等。

一方面，這些趨勢帶動了相關領域商品的消費熱度，快速驅動市場交易規模增長，以顏值經濟代表的醫美為例，相關數據預測，我國醫美產業在2023年將達到3600億元。另一方面，這些風口趨勢持續時間長，這意味著處于風口下的行業和企業，將長期受益于這些消費趨勢。

對于華熙生物而言，未來一年，它的增長質量，其實一定程度上也要看行業風口效應的臉色。換言之，風口紅利是多是少，風口效應是強是弱，都會影響華熙生物的業績。

據華熙生物的招股書，其主營業務包括原料產品、醫療終端產品、功能性護膚品三大項。再依據其產品最終流向來看，醫療（眼科、骨科等）、美容（護膚品、化妝品等）、保健食品三個是其主要扎根的行業。

從關注度來看，這三個行業目前都比較熱門，行業內也都存在比較顯著的趨勢或風口。

第一，顏值經濟風口。顏值經濟輻射范圍其實非常廣，除實物消費品外，與美有關的技術娛樂虛擬產品，一直備受追捧，比如各種美顏APP。QuestMobile最近的報告顯示，截至2019年Q3，醫美行業MAU已經突破千萬，比年初增長約300萬。最近幾年，在大眾觀念改善、消費成本降低等因素推動下，變美需求被持續激發，與美有關的消費品和服務交易規模呈井噴之勢。

目前來看，顏值經濟的風口長盛不衰，由于受眾群體規模大、受眾關注度高，所以爆品現象依然會是一種常態。這意味著，能夠創造出對口商品和服務的企業，會是顏值經濟紅利的最大贏家。

第二，大健康風口。艾媒的數據報告指出，2018年中國大健康產業營收超5萬億，預計2020年將超過9萬億。目前，大健康產業呈現出三個非常明顯的趨勢：第一，消費人群的年輕化；第二，產業數據技術化；第三，消費需求的顯性化。未來，像保健食品、保健器材等大健康產品，滲透率會越來越高。

第三，醫藥改革風口。近幾年醫改頻率高，政策落地頻繁，藥企競爭進一步轉向最前端的技術和研發。在醫藥市場巨大消費規模的刺激下，藥企高速的創新研發狀態將會持續相當長的一段時間，這意味著原料廠商和高端醫藥廠商會占據一定的地利性優勢。

對華熙生物而言，“故宮口紅”已經證明其享受到了顏值經濟的紅利。未來一年，華熙生物依然會面對這些強力的行業風口，如果能夠保持現有的推新狀態和后勁，那么獲得更多的紅利就不是問題。

“護城河”和新“發動機”

“護城河”是企業的獨有資產，在競爭時往往能發揮出“一招制敵”或“不戰而屈人之兵”的效果。在股神巴菲特的投資理念中，企業“護城河”就是一個非常重要的基本面，有“護城河” 的企業，會有更長遠的發展空間。

華熙生物走過20余年，如果沒有“護城河”，是斷然不可能生存至今的。從其招股書綜合信息來看，華熙生物能夠走到現在的原因，還是得從三個方面來看。

第一，技術和平臺。

上世紀90年代，華熙生物首席科學家郭學平博士在國內率先攻破微生物發酵法生產透明質酸，郭學平博士也因此被衛生部授予2002年度吳階平——保羅·楊森醫藥研究獎。這一技術改變了我國從動物組織（雞冠、臍帶）中提取透明質酸且主要依靠進口的落后局面。20多年來，郭學平博士一直作為華熙生物研發帶頭人，帶領包括最初技術骨干的研發團隊不斷創新，形成華熙生物強勁的技術實力及核心優勢。

在透明質酸生產和研發方面，華熙生物目前已經形成有兩大技術平臺：微生物發酵技術平臺、交聯技術平臺，以及分別基于兩大平臺的四大技術：微生物發酵法生產透明質酸、酶切法大規模生產低分子量透明質酸及寡聚透明質酸、透明質酸高效交聯技術、玻璃酸鈉注射液終端滅菌。2005年，華熙生物還因在透明質酸發酵技術上取得的創新成就獲得“國家科學技術進步二等獎”。今年，華熙生物的“酶切法制備寡聚透明質酸鹽的方法及所得寡聚透明質酸鹽和其應用”技術獲得了中國知識產權界的最高獎——中國專利金獎。

技術能力決定效率和產能。據招股書，文獻報道行業發酵產率最優水平為6-7g/L，而華熙生物能夠做到10-13g/L。從2008年到2018年，其透明質酸產量從0.8噸提高到180噸。值得注意的是，相關數據顯示，2018年全球透明質酸產量約500噸，這意味著，華熙生物占到了36%。所以說，技術帶來的規模化優勢，也是華熙生物取得領先行業地位的關鍵原因。

第二，全球化注冊資質。據招股書，在醫藥級產品領域，華熙生物在國內共取得7項資質，在歐盟、美國、日本、韓國、加拿大等共取得21項國際資質。以歐洲、日本和國內的藥品標準衡量，華熙生物透明質酸的主要質量參數都遠高于國內或國際標準。

所以不難想象，華熙生物全球化注冊資質的獲取關鍵便是其高于標準的產品質量。這也使華熙生物在全球與諸多知名企業形成了穩定的客戶關系。

第三，完備的產業鏈模式。在透明質酸行業，華熙生物是典型的全產業鏈企業，盡管其技術和制造基因濃厚，但在產業鏈下游，華熙生物的覆蓋和觸達，并不亞于很多完全to C的終端零售企業。

目前，華熙生物已經形成B2B、B2C、B2B2C的終端供應模式。對一個生物制造企業而言，to B是基礎能力，但to C卻非常考驗與消費者打交道，以及生產符合市場需求成品的能力。從“故宮口紅”案例可以看出，華熙生物在to C領域已經具備一定市場經驗。

綜上，在技術、資質、產業鏈三大方面，華熙生物的“護城河”在業內是相對特殊的，這或許也可以很好地解釋21歲華熙生物依然高增長的“逆規律發展”，因為它已經主動連接到廣泛的C端市場。

在這樣的“護城河”下，華熙生物其實一直在不停地尋找增長點。功能性護膚品目前正在成為華熙生物營收的一個強力發動機。根據招股書，2019年Q1，其營收已經等幾乎同于2017年全年，總收入占比也從2016年的8.79%，提升到26%。

從營收增長來看，2018年的快速增長表明，華熙生物或許在2018年之前，就已經將功能性護膚品作為一個業務戰略重點，在這樣的提前布局下，華熙生物的功能性護膚品走上了高增長發展階段。目前來看，這種發展勢頭依然非常猛，未來一年，功能性護膚品業務在華熙生物的主營業務地位，必然還會進一步提高。

2020年關鍵詞：結構性增長

結合股價走勢、行業風口、護城河等來看，華熙生物短時間內保持與現在相仿的增速，并不難。當然，這必須建立在兩個條件之上：第一，沒有重大利空；第二，執行當前戰略。反之，如果更多利好因素降落在透明質酸行業，或是華熙生物本身，那么它的增長或許還會達到新的高度。

從華熙生物上市前夕公布的部分財務數據來看，不難得出華熙生物保持增長的結論。11月4日，華熙生物發布IPO公告書，對財務數據進行了更新。2019年前三季度，華熙生物總營收12.9億元，同比增長49%，歸母扣非凈利潤為4.1億元，同比增長37.8%。

值得注意的是，其2019年前三季度營收已經超過2018年全年，歸母扣非凈利潤也與2018年全年基本持平。很明顯，華熙生物短期內的高增長，已經是板上釘釘的事了。

不過，行業性集體看好的說服力或許更強。對科創板關注最多的各大證券，此前也都發出各自研報表達了對華熙生物未來增長的看法。

安信證券在研報中指出，華熙生物以透明質酸為主線延伸上下游布局，技術+成本+產業一體化優勢下成長潛力巨大。中泰證券則認為，華熙生物全產業鏈優勢凸顯，深耕透明質酸原料產品線并在醫療終端、功能護膚品領域不斷發力；功能性護膚品業務，產品+營銷提升品牌效應，有望迎來爆發式增長。近期，申萬宏源、招商證券、中金公司則分別給出“增持”、“強烈推薦-A”、“跑贏行業”的評級。

有所不同的是，2020年，華熙生物的增長將呈現更強的結構性，即增長突出的功能性護膚品業務，帶動原料產品、醫療終端兩大業務的增長，從而形成新的三角結構增長關系。

從企業成長周期和邏輯來看，在復雜且多變的環境中，企業要想走的越遠，就必須時刻保持對機遇的嗅覺，以及對危機的警惕性，而企業要在一個行業成為佼佼者，更需要領導人和企業管理團隊的明智和果敢，BAT們能走到今天也是這個道理。

回看華熙生物在科創板上市的選擇，應該說，華熙生物時機把握不錯，而登陸資本市場接受檢驗，也激發了華熙生物對業務增長的渴望和重視，這成為了華熙生物的一針“雞血”。明年，在結構性增長的發展常態下，華熙生物或許可以成為科創板和眾多投資者的一支持續“興奮劑”。

文/劉曠公眾號，ID：liukuang110