?

近幾年以來，成熟資本市場與上市企業之間似乎正在發生角色轉換。過去，即使是優秀的科技企業，也要滿足各種相對嚴苛的條件，上市的話語權更多地還是由資本市場主導。但現在，包括納斯達克以及紐交所在內的美股，以及港股，對上市制度的改革和創新，都向企業們表現出了強烈的主動交好意愿。

美股和港股之間存在的無形競爭意識，中國科技企業對此感受頗深。2017年，一批中國科技企業紛紛赴美IPO，可謂大放異彩，但在今年，風向有所變化，一向堅持“價格厚道”理念的小米馬上就要在香港上市，“生活服務電子商務巨頭”美團也已經向港交所遞交IPO申請和招股書，在馬云表達青睞香港上市后，螞蟻金服也在計劃赴港IPO。

選擇港股，小米、美團以及螞蟻金服這些中國的新科技巨頭自然有著自己的算盤。一方面，港交所在制度上進行了重大改革，比如同股不同權，滿足了小米等企業上市的剛需；另一方面，全球經濟形式變化無常，中美之間摩擦不斷，在港IPO將能拉動中國資本市場活躍度，利于國家發展。

但最根本的是，企業上市為的就是借力資本市場，獲得更長遠的發展。換句話說，小米、美團、螞蟻金服這些企業，在港股上市看重的就是這個成熟的資本市場對自己的持續推力，而這個強大的推力也將逐漸釋放他們更大的未來投資價值。

未來投資價值一：龐大用戶筑成的寬闊護城河

互聯網時代，一個判斷巨頭的硬性指標就是用戶數量。小米是中國互聯網手機企業的一個代表，去年雷軍演講時提到“MIUI全球聯網激活用戶數已經突破了3億”，這還只是小米在手機上的用戶體量。

這個用戶體量為小米帶來的價值有二，一是在過去小米高速拓展智能硬件品類的過程中，為其帶來部分基礎用戶；二是成為小米生態鏈布局的試驗田，比如智能家居下的物聯網。

小米今天的成績，也已經證明它成功利用“低價思維”在智能手機行業撕開了一道口子。而這個撕開的動力很大程度上要源于它過去打江山所積累的忠實用戶，小米未來加快全球化、多元化的腳步時，這些用戶顯然還會幫助小米南征北戰。

相比小米聚焦于智能硬件及服務，做生活服務的美團不僅連接了用戶，還有商家以及騎手。2017年，美團的年交易用戶數為3.1億。而美團所連接的商家，在2017年也已經達到了440萬，騎手數量上，在2017年第四季度，美團的日均活躍配送騎手為53.1萬。

用戶、商家以及騎手體量之所以這么大，一要歸功于美團涉足了更多的生活服務內容，吃住行娛樣樣都有；二要歸功于美團連接的角色屬性更豐富。事實上，對美團來說，用戶體量的護城河效應主要表現在同一入口對用戶其他需求的滿足，比如用戶到店美食后也會順便看場電影。

除了用戶，美團的商家體量和深度連接是一種壁壘，也是一個體量巨大的市場。一方面，連接了商家可以針對B端輸出技術、運營等服務；另一方面，足夠多的商家是服務用戶個性化需求的基礎。

可以看到，美團用戶以及商家的數量增速保持得都不錯，2017年同比一個是20%，一個是34%左右。借助資本市場的資金推力，美團其實只需要一步一個腳印，其服務的用戶與商家數量會實現比較可觀的長期增長。

與小米、美團不同，螞蟻金服有阿里這顆大樹，借勢移動支付以及電商的崛起，螞蟻金服如今的用戶數已經超過6億。因為和錢打交道，螞蟻金服和美團一樣既服務于B端商戶，也服務于C端用戶。

螞蟻金服做的是金融，其實這也決定了放錢或者借錢的用戶不太可能出現低粘性的情況。而6億用戶對螞蟻金服的發展支撐也來自于此，當用戶產生各種金融需求時，螞蟻金服自然而然會成為他們滿足這類需求的首選。

螞蟻金服CEO井賢棟最近甚至表示，未來三年要服務于7億用戶，也要和傳統金融機構搶年輕人。

未來投資價值二：長遠盈利能力筑成的堅固地基

用戶是護城河，是因為有用戶才有需求，才有交易，是企業的原始動力。而盈利，則是一個企業健康發展的一種表現。不過在資本市場，企業可以虧損上市，但必須具備強大的盈利能力才能走的更遠。

小米沒有巨虧，而是在去年實現了54億元人民幣的凈利潤，且大部分來自互聯網，這是雷軍最近澄清的一件事。雖然小米在招股書中強調了自己不是硬件公司，而是一家互聯網公司，但小米其實沒必要這么緊張，因為小米在硬件和互聯網上都有不錯的盈利能力。

在硬件上，價格厚道是小米的標簽，雖然盈利不多，但是盈利能力是有保證的。一方面，因為厚道的價格，小米的手機以及智能硬件有著非常忠實的用戶群體，這保證了盈利空間；另一方面，小米的硬件品類不斷擴展，所以盈利數額將進一步提高。

在互聯網方面，小米的盈利其實來自于已經搭建好的互聯網產品矩陣，根據其招股書，主要包括內容、娛樂、金融服務和效能工具等。而這個互聯網服務基于用戶體量的擴大、服務內容的增多以及服務成本的優化，顯然能為小米提供長足的盈利保證。

小米的盈利已經得到事實證明，但美團卻還處在虧損之中。不過資本市場更看重的是長遠的盈利能力，京東、愛奇藝等都是在虧損狀態下上市的。美團的盈利能力，同樣是可預見的。

要探究美團的未來盈利能力，可以從兩個方面來看，一個是收入的上升，一個是成本的下降。

從2015年到2017年，美團的收入分別為40億元、130億元和339億元，這一增長趨勢和速度基于美團整體戰略的調整，那么今年以及往后，美團的收入增長動力又會來自哪里？

從美團招股書中分析看，可以來自于三方面，一是在核心的餐飲外賣領域和實時配送網絡繼續深化發展，這會是美團未來收入增長的核心動力。二是新零售，去年美團試水生鮮新零售業務，開了家掌魚生鮮，今年美團開始規模化復制小象生鮮，說明其正在把更多的精力擺在這一業務上，并找到了可行的模式，而走在前面的盒馬鮮生已經實現規模化盈利，只要有序推進，有成熟配送體系的美團未來在這一方面的布局想象空間也是比較可觀；三是新業務，諸如打車、單車等。

關于成本下降，雖然美團在過去兩年的外賣成本呈增長趨勢，但是在技術以及運營優化下，外賣成本中的部分項目也在呈現下降趨勢，比如每單騎手成本。隨著美團對主營外賣業務各方面成本的持續優化，這一成本大頭未來有望被持續壓低。

從總虧損連年下降（過去三年分別為59億、54億、28億）來看，美團的盈利能力其實在不斷增強，一方面是因為在已有領域的規模化成長，另一方面則是由于在涉水新業務獲得的新增長。雖然有人拿美團燒錢來界定美團盈利不佳情況，但筆者認為燒錢和盈利能力是兩碼事，燒錢甚至是為了更好地拓展新業務，獲得更大的長遠盈利能力。就拿亞馬遜來說，目前的市值高達8000億美金左右，并超越蘋果成為美國資本市場未來最受認可的科技股，但是亞馬遜的利潤在幾大科技公司中一直是最少的，原因就在于投資人對于亞馬遜不斷花錢投資拓展新業務的認可，他們更看中的是亞馬遜未來長遠盈利能力。

關于螞蟻金服，巴萊克給出過1500億美元估值的理由有兩點，一是用戶體量，二是用戶在螞蟻的金融場景貢獻的利潤。過去的數據向大家證明，螞蟻金服的盈利能力已經毋庸置疑，主要表現在三個方面，其一，對C端用戶的借款、投資等需求的覆蓋；其二，對平臺B端商戶的資金管理、運營和借貸需求的覆蓋；其三，對外部同行企業的技術和服務輸出。

概括地說，螞蟻金服的盈利能力以龐大的用戶和技術為基礎。值得注意的是，在這兩個方面的積累將會持續提高螞蟻金服的未來盈利能力以及盈利空間。

未來投資價值三：未來生態筑成的摩天大廈

用戶和盈利之外，生態是所有企業都在靠攏的一個概念。不僅因為生態聽起來很高大上，更因為生態確實能產生協同效應，給企業帶來更多的增益。在資本市場看來，好的未來生態能夠帶來成百上千倍的增長。

雷軍一定也是這么想的，不然他不會說出“我覺得未來獲得十倍以上的增長空間是看得見的”這樣的話。小米有個概念叫生態鏈，也是米粉們一直比較驕傲的一樣東西。簡單來說，小米的生態鏈就是以智能硬件為核心，連接上下游企業。招股書顯示，目前小米已經投資超過210家生態鏈企業，雖然其中有不少初創企業，但是小米的生態鏈雛形已經初具規模。

正如BAT四處撒錢投資一樣，小米的生態鏈也是靠投資聚攏的。但是BAT往往是為了機會跨行業投資，而小米的生態鏈更加具有針對性和互幫互助性。值得注意的是，今年作為小米生態鏈一員的華米在紐交所上市了，這說明在小米持續向前發展時，其生態鏈上也許會跳出更多的“華米”。不過，小米可不能忘了自己的老對手華為，它也正在不斷拓展智能硬件，以打造自己獨有的生態模式。

如果說小米的生態鏈是一種分布著長短支鏈的鏈式結構，那么美團在生活服務領域實則已經打造出一個生態閉環。在C端提供食住行游購娛等服務，在B端則提供IT、金融、營銷、供應鏈、配送、運營等服務，而且美團利用出行以及配送將兩者及時連接起來，形成一個B端和C端同時主導的生活服務生態圈。

有人說美團沒有邊界，但在筆者看來，不論是做小象生鮮，還是收購摩拜，抑或是5年來有了包括喜茶、美菜網在內的60項投資，美團其實都行走或奔跑在這個生活服務的圈子里，也許美團的動作有一定的跳躍性，但往后看，美團必定會進一步補足這個圈子里那些美團還沒捂熱的地方。

也許王興一開始只想把美團搞成中國最大的團購，但沒人能否定，從團購這一單一業務到現在成為綜合性生活服務電商平臺，美團聚沙成塔的功夫可見一斑。從現在往未來看，按照現有在出行以及新零售業務上的快節奏，美團這個超級生活服務平臺不止會變大，還會變得更緊密充實。

同小米和美團一樣，螞蟻金服在投資上也比較頻繁。在過去的4年時間里，螞蟻金服投了64家企業，除了金融這個主要領域外，還有農業、電商、生活娛樂等，可以說比較雜。即便如此，螞蟻金服要打造以金融為核心的生態圈是毋庸置疑的。

而螞蟻金服的生態圈角色同美團類似，但最早卻是利用第三方支付工具連接了B端和C端，而且服務的主要是交易的金融需求。但螞蟻金服正是意識到金融需求無所不需，無所不及，所以如今的螞蟻金服通過布局各項生活服務已經或多或少把關了人們的錢袋子。

從支付寶高調出海起，螞蟻金服的全球化腳步就不斷在加速邁進。可以說，螞蟻金服的未來生態藍圖是一個基于技術的全球化金融服務圈，但前提是螞蟻金服能夠不斷滲透到各個國家的金融體系中去，這對螞蟻金服來說也是一個不小的挑戰。

港股將成新科技巨頭下一個IPO港灣

上面的分析指出了小米、美團、螞蟻金服所擁有的共同特征，即新科技巨頭的標配，或者從投資人的角度考慮，這些都是需要慎重思考的未來投資價值。但是這個價值大不大，可不可靠，也是一個仁者見仁智者見智的事情。

不過港股是成熟的資本市場，里面有成熟的投資人，通過對企業財報、發展戰略的研究，他們能看到一個更完整的企業脈絡。對于小米、美團以及螞蟻金服這樣的行業巨頭來說，資本市場大概率會認可他們的未來投資價值并通過股價直接表達出來，相信馬上上市的小米也會證明這一點。

合理或者是高估的股價意味著大額的融資到手，這就是股市對企業最真實的好處，在港股即將上市的這幾家科技巨頭，在資本市場的持續資金輸血下，會迎來新的發展節點，小米會加速完善生態鏈，也許不久會實現一半的目標——5倍增長；美團會加速深化餐飲外賣、布局新零售以及出行等領域，并構建一個超級生活服務生態圈；螞蟻金服則會向著全球化目標挺進，實現更多的用戶增長。

但企業與資本市場的關系是互相的，當這些新科技巨頭獲得港股的資金輸血時，同樣地，港股也會收獲一些看不見但足夠有價值的東西，比如被鑲嵌上新科技巨頭的吸引力基因，就像納斯達克被稱為“科技創新企業的搖籃”一般。

在這樣的吸引力法則之下，在小米、美團以及螞蟻金服等新科技巨頭的帶領下，還會有更多的優質科技企業涌向港股，未來港股將和美股一樣，成為新科技巨頭的下一個IPO港灣。

文／劉曠公眾號，ID：liukuang110，本文首發FT中文網

?

國內互聯網科技公司正在掀起一場赴港IPO潮。

公開資料顯示，目前向港交所提交上市申請的企業已經有小米、獵聘、51信用卡、映客等眾多行業的優秀互聯網科技企業，而小米還將成為首家CDR+港股上市公司。除了以上即將赴港IPO的企業之外，美團點評和螞蟻金服兩家獨角獸公司也是近來業內熱議的可能赴港上市的企業。

為什么越來越多國內互聯網科技企業選擇赴港上市？目前赴港上市的企業有何特點？未來還將有哪些企業可能赴港IPO？

港交所改革，為互聯網科技企業打開了上市新窗口

國內互聯網科技公司之所以對赴港上市如此熱情高漲，是因為去年12月港交所終于痛下決心在上市機制上進行改革，即二十多年來港交所首次接受同股不同權企業上市，該規則在今年4月30日已正式生效。

此前港交所因一直沿用“所有股票同股同權，一股一票”制度，令其在四年前與阿里巴巴失之交臂——當年阿里希望在港交所上市但因AB股權等問題未談攏選擇赴美上市，最終阿里創造了美國史上最大規模IPO。

此后一股一票制同樣成了內地新興互聯網科技企業赴港上市的最大障礙。眾所周知，絕大多數互聯網企業在成長過程中都需要依靠資本市場的不斷加持以擴大規模、深化服務，在持續融資過程中創始人的股權不可避免會被稀釋，而一股一票機制很可能讓創業者在上市后逐漸喪失對企業的控制權，這一結果顯然不是他們希望看到的。

因此，愛奇藝、B站、搜狗、樂信、和信貸、拍拍貸等蓬勃興起的中國“獨角獸”科技企業最終都選擇“繞道”香港，赴美上市，而不斷錯失“良駒”的港股日漸淪為被互聯網科技企業忽視的對象。據港交所數據顯示，過去10年在香港上市的新經濟行業公司僅占香港證券市場總市值的3%，納斯達克該比例達到60%，紐約交易所達到47%，倫敦交易所達到14%。

“過去香港沒有以正確的姿勢擁抱新經濟，在容許有特別投票權架構的公司、未有營業收入的公司上市，以及第二上市等重要領域還不夠靈活和開放。在這方面，紐約已經比我們和很多其他市場更有競爭優勢。”在港交所推出“同股不同權”政策改革當天，香港交易所集團行政總裁李小加表示。

無疑，此次港交所上市制度的改革為互聯網科技企業赴港IPO打開了一扇新窗口。在筆者看來，赴港IPO對互聯網科技企業有三方面利好，一是對于大部分客戶群體集中在國 內的企業能產生更好的品牌影響效應，且港股能滿足企業希望獲得國際投資者關注，進而向全球化的需求；二是香港上市有一套明確規范的程序，加之監管機構獨立透明、高效，公司一般在6-12個月左右就可以完成上市過程。上市時間可控意味著企業可以更好地把握上市時機；三是大家熟知的A股市場，股票買賣均采取T＋1的交易方式，當天買進股票當天不能賣出，要第二個交易日才能賣出。而香港采取T＋0的交易方式，當天買入當天就可以賣出，這種交易方式的好處在于能夠提高市場的交易量，對于投資者來說也可以及時止損。

諸多利好因素的推動下，港交所自然吸引了眾多優秀互聯網科技公司蜂擁而至。盡管這些企業所屬行業不盡相同，但對比最近即將赴港上市的三家代表企業獵聘、小米、51信用卡之后，可發現在港交所新制改革后赴港IPO的企業其實有一些相似的特質，這些特質主要體現在以下三方面。

一、對傳統模式的改革或顛覆

所有后來居上的成功企業無一不是以改革者或顛覆者的面貌出現的。整體來看，無論小米、獵聘、51信用卡還是映客、快手等，近來選擇赴港上市的企業均是行業中的后起之秀，且都對各自行業的既有模式進行了改革或顛覆。

小米：盡管近來小米因米8太像Iphone X的孿生兄弟而被用戶和競爭對手批評失去了創新能力，但不可否認小米為手機行業帶來了很多方面的革新，比如其顛覆了傳統的線下零售模式，開啟了互聯網手機的新紀元，“饑餓營銷”引發了業內一大波學習狂潮，以及以高性價比產品降低了智能手機的價格門檻，改變了手機行業品牌機貴，山寨機遍地的窘境等。

在近日美國全國廣播公司(CNBC)發布的 “2018年度全球最具創新性企業50強(CNBC Disruptor 50)”榜單上，小米穩穩排在第28位。

獵聘：相較于互聯網高科技企業，作為人才招聘服務平臺的獵聘似乎很難與高科技一詞掛鉤。但事實上，獵聘自2014年就開始布局AI，大數據，在其上線的面試快、簡歷透鏡等多款產品中都能看出科技驅動服務，最終提升匹配效率的元素。

此外，獵聘對傳統招聘行業的顛覆還體現在引進了獵頭這個“伯樂機制”，打破了傳統招聘模式中招聘平臺只對接企業和人才的信息不對稱，同時將過去分散在線下的獵頭聚集到了線上，為他們提供了更便捷的工作平臺和更有效的工具及盈利模式，以更好地服務于中高端人才。

51信用卡：在眾多直接從p2p切入互金領域的企業中，從信用卡賬單管理工具著手再逐漸擴展至互聯網金融業務的51信用卡顯得十分不合群，但正是這一創新令51信用卡在金融行業走得更平穩，也更游刃有余。信用卡業務如今已是螞蟻金服、京東金融等科技金融企業最為關注的業務之一。

顛覆傳統的能力，也是企業在行業里能脫穎而出的能力。

二、盈利模式創新

顛覆傳統是小米、獵聘、51信用卡能夠后來居上的重要原因，而盈利模式上的創新則是三家企業難以被超越的原因。

小米：小米是手機業務起家，后來的布局也一直圍繞著硬件，但在小米赴港上市之際外界對小米的估值該按硬件廠商還是互聯網企業算有著一番爭論。硬件這一基礎服務實際上只是小米服務的入口，并不是主要利潤來源。招股書中小米也將自己稱為“一家以手機、智能硬件和IOT平臺為核心的互聯網公司”，而互聯網服務則是其重要的獲利來源。招股書數據顯示，2018年第一季度，小米互聯網服務收入為32.31億元，毛利21.19億元，毛利率達到了65.58%，毛利占比達到40%，超過智能手機。

獵聘：不同于傳統招聘企業主要依賴廣告盈利的方式，獵聘選擇通過專業人才服務實現盈利。招股書顯示，獵聘的盈利來源包括面向B端的人才套餐定制服務，面向H端獵頭的增值人才服務以及面向C端人才的會員服務、簡歷咨詢服務等，盈利模式更為清晰且多元化。此外，在中高端人才供給和需求持續高漲的背景下，獵聘的盈利模式更有利于快速規模化。

51信用卡：作為中國首個也是最大的線上信用卡管理平臺，51信用卡同樣不依賴基礎服務盈利，其信用卡賬單管理及還款服務向用戶免費開放，從招股書可知，51信用卡的主要收益來源為四項延伸服務：信貸撮合及服務費、信用卡科技服務費、信貸介紹服務費、其他收益。

不以基礎服務為盈利重心，不僅說明小米、獵聘、51信用卡等互聯網科技企業以保障用戶體驗為發展的落腳點，也反映了三家科技企業的創新精神。

獨有的盈利模式是與競爭企業差異化占領市場的最佳手段之一，無論是異軍突起的小米，還是不走尋常路的多邊平臺獵聘，又或者是從小工具到金融行業獨角獸的51信用卡，都在昭示著，在新時代中，盈利模式多樣化的益處。

三、生態賦能

最能體現小米、獵聘、51信用卡三家科技企業以科技驅動創新推動行業改革的還是生態賦能。不論是小米、獵聘或51信用卡，其都在各自領域不斷創新不斷延伸服務以滿足用戶更多的需求，并且幫助更多合作伙伴打破傳統的束縛。

小米：截止2017年6月小米生態鏈已經有89企業，覆蓋了手機、智能手環、智能音箱等大量智能硬件領域，小米基于智能硬件生態打造的“硬件+互聯網+新零售”商業模式不僅難以被競爭對手逾越，且令小米在手機銷量滑落之后還能奇跡般再次上升。

獵聘：中高端人才市場的競爭歸根結底是服務和匹配能力的競爭。成立至今始終聚焦于提升中高端人才服務的獵聘，打造的“B（企業）+ H（獵頭）+ C（求職者）”的閉環人才服務生態已經成為其寬闊的護城河，而隨著獵聘近年來在高端獵頭公司市場，以及在職場教育方面的投資布局，獵聘已經構建了從職業教育到求職、就業、職業規劃等貫穿職場人求職生命周期的生態閉環。隨著上市后這一生態的進一步完善，獵聘的護城河也將更穩固。

51信用卡：從信用卡賬單管理外延，51信用卡已經覆蓋了個人信用管理、信用卡科技服務和線上信貸撮合、投資服務等個人財務服務，以構建生態打破服務邊界，51信用卡完成了從工具到交易的閉環，這正是其已連續兩年實現盈利的根基。

未來，越來越多優秀的互聯網科技企業將選擇港股上市

小米、獵聘、51信用卡等只是國內互聯網企業赴港IPO的一個縮影，未來還有更多優秀企業可能赴港IPO，比如螞蟻金服、美團兩個近期被熱議的巨頭。

螞蟻金服6月8日完成了新一輪140億美元融資后，最新估值已達1550美元，是全球市值最高的獨角獸公司，業務涵蓋了支付、理財、信貸等金融領域。在與港交所失之交臂后，阿里早已開始為螞蟻金服的上市鋪路，比如通過子公司入股并獲得螞蟻金服33%的股權；比如螞蟻金服4月進行了組織架構調整，由螞蟻金服CEO井賢棟兼任董事長……而種種跡象表明，螞蟻金服極大概率會選擇赴港上市，或是在港股和A股同時上市。

與螞蟻金服相比，美團的上市欲求也極為迫切，此前美團就已多次傳出即將赴港上市的消息，王興也坦言“過去幾年時刻準備著要上市”。一方面，被美團視為對手的滴滴已經準備今年上市，為與滴滴爭奪資本市場的支持，美團極大概率會選擇IPO。另一方面，美團大部分業務還在持續燒錢之中，尤其是新入場的網約車和剛收購的摩拜都不是省錢的主。美團在既有業務還未大規模盈利新業務又須燒錢的境況下，比任何企業都需要充裕的現金流。

而在螞蟻金服、美團兩家互聯網巨頭身上，顛覆或變革傳統、盈利模式創新、生態賦能三個特性同樣表現得淋漓盡致。這也給了我們一個啟示：在快速發展的互聯網行業中，那些富有科技創新精神、敢于打破傳統枷鎖、并致力于生態布局的科技企業往往更能夠快速成長起來，成為行業的中流砥柱，為行業帶來創新和變革的力量。不論螞蟻金服、美團，又或是獵聘、小米、51信用卡都是其中的表率。同時，這些優秀科技企業的表率作用也將激發其他互聯網企業選擇赴港上市，進一步推動中國互聯網行業和資本市場的創新與發展。

文/劉曠公眾號，ID：liukuang110