“完美日記摸著DTC過河，蕉下摸著完美日記過河”

這是倪叔認(rèn)真翻看蕉下的招股書后的第一個感觸，從招股書來看，這兩者敘事邏輯可以說一脈相承，具有極大的相似性。

同屬新消費(fèi)賽道，以線上為起點(diǎn)，以線上為主要的營收渠道；

同樣在一個利潤豐富的大行業(yè)賽道，做產(chǎn)品微創(chuàng)新+高定價模式；

同樣的DTC打法，投入巨大的線上營銷費(fèi)用，通過短視頻+紅書+天貓的方式快速做大規(guī)模，成為行業(yè)第一；

同樣的快資本步驟，大力投入，快速增長，快速上市……

「高毛利、重營銷、輕研發(fā)」每一個戰(zhàn)略要素都相似的驚人，如果套用創(chuàng)業(yè)圈的金句「一切行業(yè)都值得用XX再做一遍」的角度來看：

蕉下確實(shí)很像是：「用完美日記的方式把防曬行業(yè)再做一遍」的產(chǎn)物。

2020年，這或許還是一件好事；但現(xiàn)在是2022年，完美日記這匹曾經(jīng)依靠營銷上位，三年就完成上市的行業(yè)黑馬，如今已經(jīng)被過度營銷帶來的口碑效應(yīng)所反噬，市值蒸發(fā)95%，已經(jīng)走到了退市的邊緣。

知乎上關(guān)于“愚蠢”的定義就是：總試圖用相同的方法得到不同的結(jié)果。

所以，在完美日記，泡泡瑪特等第一代新消費(fèi)品牌均在登陸二級市場以后均跌去50%以上市值的情況下，不由得要對于焦下上市后的資本表現(xiàn)產(chǎn)生擔(dān)憂。

在倪叔看來，在登陸資本市場的同時，有三個問題是需要蕉下用行動與實(shí)力去回答的：

第一個問題：上市，對于蕉下來說，究竟是創(chuàng)始人財富自由的終點(diǎn)，還是品牌原形畢露的雷點(diǎn)？

第二個問題：如果蕉下是一個優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，且亮眼業(yè)績可以持續(xù)的話，為什么要選擇當(dāng)下，選擇這個有史以來外部環(huán)境最糟糕的時間點(diǎn)來上市呢？

第三個問題：作為同樣高舉DTC概念上市的新消費(fèi)品牌，蕉下憑何走出與完美日記不同的曲線呢？

帶著以上的問題，倪叔接下來會結(jié)合與完美日記的經(jīng)營情況對比，深度剖析蕉下招股書中的3大重點(diǎn)內(nèi)容，幫你更真實(shí)的一睹：蕉下招股書背后的商業(yè)真相。

1

快速增長的DTC模式背后的天價營銷費(fèi)用問題

完美日記是國內(nèi)第一個把DTC模式寫入招股書的新消費(fèi)品牌，而蕉下作為同樣主打DTC與她經(jīng)濟(jì)概念的消費(fèi)者品牌，兩者的相似性似乎是天然就寫在基因里的。

蕉下其線上營銷體系由直播、測評和軟文等形式組成，同時構(gòu)建了天貓、抖音、微信、微博、小紅書等線上平臺的營銷矩陣。蕉下所有防曬用品都會強(qiáng)調(diào)UPF（紫外線防護(hù)系數(shù)），配以專業(yè)機(jī)構(gòu)的評測報告及用戶體驗(yàn)回饋，圍繞精準(zhǔn)用戶講述品牌故事。

以小紅書為例，全站共有 4 萬多篇與“蕉下”相關(guān)聯(lián)筆記。2021年，蕉下與超過600個KOL合作，其中超過199個KOL擁有超百萬關(guān)注者，為蕉下帶來45億瀏覽量，進(jìn)一步引導(dǎo)用戶作出消費(fèi)決定。此外，蕉下還頻繁登上李佳琦、羅永浩等頭部主播直播間。2021年 5 月 10 日至 6 月 10 日的一個月內(nèi)，李佳琦3次為蕉下帶貨，銷售額約 2,880萬元。

DTC全渠道營銷、爆品思維、社交媒體內(nèi)容營銷，雙方在營銷打法上可謂高度重合。

而伴隨著高度相似的打法，兩者在財務(wù)數(shù)據(jù)也都表現(xiàn)為了：營銷費(fèi)用居高不下；

三年間，蕉下花費(fèi)在廣告及營銷上的開支分別為3691萬、1億1911萬、5億8636萬，分別占比當(dāng)年收入9.6%、15%、24.4%；公司分銷及銷售開支分別為1.25億元、3.23億元、11.04億元，占比當(dāng)年營收32.4%、40.7%、45.9%。

雖然從蕉下在招股書表示：蕉下天貓旗艦店的復(fù)購率數(shù)據(jù)分別為18.2%、32.9%及46.5%，均呈現(xiàn)逐年上升的態(tài)勢，表明了其實(shí)踐DTC模式的過程之中展現(xiàn)了較高的復(fù)購率，但如此高昂的營銷費(fèi)用，依然意味著他的每一單都是靠真金白銀砸下的。

而同樣的情況也發(fā)生在完美日記身上，而讓大家對完美日記從贊美到質(zhì)疑的轉(zhuǎn)變就在于：完美日記高度依賴營銷，通過2021年的調(diào)整，完美日記即使已經(jīng)完成了總運(yùn)營費(fèi)用的減少，但實(shí)際上砍掉的都是組織成本，人力成本等后端，而前端營銷成本依然攀升至40億的天價才能穩(wěn)住增長，其對流量的重度依賴表現(xiàn)無疑。

畢竟，任何企業(yè)都無法通過持續(xù)的虧損來獲取真正長期的商業(yè)價值。

而在蕉下的身上，因?yàn)檎麄€營收的87%都來自于線上渠道，它對于流量的渴求是不言而喻的。

而從完美日記的經(jīng)驗(yàn)中，我們能看到：外觀專利和花式包裝并不能構(gòu)成一個品牌的護(hù)城河，用戶因?yàn)榉N草一時興起而來，當(dāng)然也會出于同樣的原因立刻拋棄品牌，在這種品牌形象下，大規(guī)模鋪開線下店沒能形成相符的收入，反而增加了不少固定成本。

而成也營銷，敗也營銷的完美日記，上市前后的聲量與當(dāng)前的股票價值形成了剪刀差，流量玩法可以造勢，但難以補(bǔ)足內(nèi)功短板，這也是為什么很多投資機(jī)構(gòu)都要認(rèn)為：新消費(fèi)品牌估值邏輯必須重構(gòu)的原因。

而新消費(fèi)品牌進(jìn)入二級市場“公海”，一直燒錢的慘烈財報是經(jīng)不起大眾審視的。

如果說：完美日記的下跌，是“一樁事先張揚(yáng)的慘案”。

那么，另一個完美日記的躬身入局，又能演繹出不一樣的故事情節(jié)嗎？

2

倍率高，低研發(fā)，無后端工廠：蕉下產(chǎn)品可以支撐它長期發(fā)展嗎？

此前，圍繞完美日記的諸多議論之中，純粹依靠營銷驅(qū)動模式+接近70%的營銷成本是被詬病的最多的。

而目前從蕉下的招股書來看，占到整個收入45.9%的營銷費(fèi)用與2021年一年54億的虧損，都讓外界看到了相似的影子……

如果說，蕉下在營銷上的高投入換了市場份額的高速增長，那么蕉下基于產(chǎn)品的能力，則是其能否持續(xù)增長的內(nèi)在支撐，也是其品牌的核心價值所在。

所以，這一part我們聚焦蕉下的產(chǎn)品：

2013年，馬龍和林澤在杭州創(chuàng)立蕉下，品牌名稱取自“芭蕉葉下”，聚焦Z世代與女性消費(fèi)者對戶外防曬的需求。芭蕉葉像極了遮陽傘，雙層小黑傘是蕉下推出的第一款單品。它不僅讓品牌成功出圈，還助力蕉下打敗國內(nèi)傘界巨頭天堂傘，一舉成為在線渠道傘類品牌銷售額第一名。

2017年，蕉下推出膠囊系列傘，以輕巧著稱。此后兩款防曬傘成為品牌的代表產(chǎn)品，兩款防曬傘年銷售額都曾超過3000萬元，經(jīng)典防曬傘累計銷量超過450萬把。

很顯然，蕉下非常擅長于打爆款，走大單品路線，而在這樣的核心單品上，一方面，蕉下通過設(shè)計賦予了顏值與輕便的攜帶方式，而另一方面，蕉下選擇了高倍率的定價方式，簡而言之就是：貴

在蕉下天貓旗艦店，一把UPF50+的太陽傘均價都在200元左右，而在“老字號”天堂的天貓旗艦店，同樣UPF50+的太陽傘，多數(shù)價格都在40-80元之間。

蕉下官方旗艦店（左）

天堂傘官方旗艦店（右）

價格差了這么多，他們的防曬效果有多大區(qū)別？

科技大V“老爸測評”曾對包含蕉下、天堂在內(nèi)的七款防曬傘，針對UVA阻擋率、降溫效果、長度和重量幾個方面進(jìn)行評測。

根據(jù)“老爸測評”的測試數(shù)據(jù)顯示，蕉下面部位置UVA阻擋率達(dá)到99.9%，天堂傘UVA阻擋率為99.8%，都符合標(biāo)準(zhǔn)。

當(dāng)太陽直射傘面30分鐘后，蕉下傘可以降溫3.4攝氏度，天堂傘可降溫2.4攝氏度。蕉下比天堂傘的降溫效果要好1攝氏度；在長度和重量方面，蕉下的傘更輕更短，更便于攜帶。

但總體來說，性能上的差異是非常有限的，蕉下優(yōu)勢更多是傘的設(shè)計和使用體驗(yàn)，但價格來看：

蕉下的價格差不多是天堂傘同類產(chǎn)品的3~5倍。

這也是業(yè)內(nèi)不少聲音認(rèn)為：蕉下“收智商稅”的由來。

很明顯，缺乏足夠支撐的高定價倍率自然是不利于長期發(fā)展的，“你無法長期欺騙所有人”是一個樸素的道理，而隨著的設(shè)計顏值帶來的新鮮感與短視頻營銷的狂轟濫炸過去之后，高于行業(yè)一線品牌數(shù)倍的高定價率就無以為繼了。

而即使采取了如此高的倍率定價了，蕉下的凈利潤也只有5%，相比于65%的毛利設(shè)定，將近50%都用于了營銷了，而研發(fā)成本少的可憐。

招股書顯示，蕉下的研發(fā)團(tuán)隊目前由197名員工組成，2019年-2021年的研發(fā)投入分別為1990萬元、3590萬元、7160萬元，占?xì)v年營收5%、4.5%、3%，在營收連年上漲的情況下，研發(fā)投入占比卻逐年減少，不免讓外界懷疑其產(chǎn)品號稱的“科技滿滿”含量有多少？

雖然在招股書中，蕉下聲稱“擁有多元專業(yè)背景的技術(shù)專家?guī)韽?qiáng)大的研發(fā)能力”以及已擁有123項(xiàng)專利，正在申請72項(xiàng)專利，但這些以外觀為主的專利，和捉襟見肘的研發(fā)費(fèi)用對于品牌長遠(yuǎn)的發(fā)展來說，并沒有辦法起到護(hù)城河的作用。

而且從供應(yīng)鏈的角度來說，蕉下采用ODM代工模式，即將所有生產(chǎn)外包給合約制造商，找上游代工廠代工，直接在線上渠道售賣。這使得蕉下免去了經(jīng)營工廠的投入，卻也提高了其后端成本。

這種情況對于蕉下發(fā)展的早期，是合適的，但對于一家即將步入資本市場的準(zhǔn)獨(dú)角獸企業(yè)而言呢，在供應(yīng)鏈端無自主工廠，甚至沒有與其獨(dú)家合作的工廠，這就會成為蕉下在成本控制方面的阻礙，也為蕉下未來的產(chǎn)品質(zhì)量的不穩(wěn)定以及擴(kuò)展產(chǎn)品范圍上埋下了隱患。

要知道：與蕉下同期的新消費(fèi)品牌之中，元?dú)馍郑昝廊沼浂家呀?jīng)完成了自主建廠，足見對于放眼未來的大品牌而言，掌控后端供應(yīng)鏈?zhǔn)且粋€非常重要的能力項(xiàng)，而蕉下明顯有所缺失。

因而從產(chǎn)品的角度來看：基于產(chǎn)品微創(chuàng)新的高定價模式，偏低的研發(fā)投入與受制于人的供應(yīng)鏈能力，都讓人對于蕉下如何實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量的長期發(fā)展抱持懷疑態(tài)度。

3

從賺1.36億到虧54億，明賺暗虧的背后有著什么樣的資本故事？

倪叔相信對于任何認(rèn)真看過蕉下招股書的人來說，都會產(chǎn)生有一個巨大的疑問：蕉下這個54億的虧損是怎么得來的？

新消費(fèi)品牌燒錢虧損本不是新聞，而這個54億的數(shù)字會讓人產(chǎn)生巨大疑惑，是因?yàn)閮蓚€原因。

第一個原因，口徑不一，明賺暗虧

在招股書中，蕉下的經(jīng)營業(yè)績部分，它提供的口徑是：

2019-2021年，蕉下營業(yè)收入分別為3.85億元、7.94億元和24.07億元，增速較快，同期經(jīng)調(diào)整后的年內(nèi)凈利潤分別為0.196億元、0.394億元和1.36億元。

也就是說：賺了1.36億，但一看公司的整體營收報表，「公司股權(quán)持有人年內(nèi)虧損」就變成了54億了

到底是賺1.36億，還是虧54億呢？這一出一入是否差額也太大了？

第二個原因，前后懸殊

而這個神奇的「公司股權(quán)持有人年內(nèi)虧損」的上一年數(shù)字是多少呢？

既然只有：7.7萬，也就是說一年之內(nèi)從7.7萬變成了54億，一年之間漲了70129倍……

而這些：由虧到賺，由小到大的神奇的數(shù)字游戲背后的切口就是那句「經(jīng)調(diào)整后」，而調(diào)整的是什么呢？

剔除了股份支付薪酬費(fèi)用、可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股公允價值變動等等……

換句話說：這是資本的部分，創(chuàng)始團(tuán)隊+投資人的部分，這54億就是股權(quán)套現(xiàn)的部分。

而這數(shù)字也就解釋了：為什么在明知道的當(dāng)下正是整個外部資本市場經(jīng)濟(jì)最差的時候，蕉下卻依然要選擇著急上市的原因，原來是資方已經(jīng)等不及了。

原本倪叔還曾經(jīng)試圖要嚴(yán)肅認(rèn)真的去討論一下：

成立已經(jīng)十年的蕉下，防曬產(chǎn)品依然是其主力產(chǎn)品，而在重后端，重研發(fā)的品牌賽道之中，蕉下從防曬這么一個細(xì)節(jié)類目，未來進(jìn)軍「城市戶外品牌」這個終極夢想是否靠譜？

但當(dāng)一切的故事都可以用“上市圈錢”四個字來解釋的時候，其他的故事也就只是一個幌子，并不值得專門討論。

而這個結(jié)論也側(cè)面的回答了在文章開頭，倪叔提出的疑問：

當(dāng)完美日記已經(jīng)證明了此路不通的時候，為何蕉下還要試圖用相同的方法去得到不同的答案呢？

或許，得到什么樣的答案并不重要，重要的是能否幫助投資人與創(chuàng)始人順利退出，或許才是這一場鬧劇的本意。

古人云：陽光底下無新事，天下攘攘皆為利往……