從上周開始，我們推出了由華創(chuàng)資本投資人張怡辰撰寫的“美國消費(fèi)金融史”系列文章，第一期我們從160多年的Singer縫紉機(jī)講 起，描述了早期美國消費(fèi)信貸的演進(jìn)。本期文章將講述大蕭條時(shí)期新的資金提供方產(chǎn)生的深遠(yuǎn)影響，以及美國有哪些機(jī)構(gòu)在給消費(fèi)者發(fā)放貸款？究竟是誰制造了美國 的儲(chǔ)貸危機(jī)？

1.零售商、聯(lián)邦政府、商業(yè)銀行，大蕭條時(shí)期消費(fèi)信貸市場三巨頭

早期美國的消費(fèi)信貸市場結(jié)構(gòu)單一，最初非專業(yè)性金融機(jī)構(gòu)（零售商、石油公司、加油站）是市場的主要提供者。1929-1931年間，貸款量不斷增 加，消費(fèi)信貸領(lǐng)域出現(xiàn)了重要的三類新的資金提供方：大型零售商、商業(yè)銀行和聯(lián)邦政府。其中大型零售商參與主要是因?yàn)槿甏笫挆l后人民收入情況下降，梅西百 貨等大型零售商認(rèn)為分期付款能拉動(dòng)消費(fèi)，于是廣泛提供分期付款方案，進(jìn)而拉動(dòng)了1930年代的消費(fèi)信貸繁榮。

1930年梅西百貨（Macy's?）感恩節(jié)大游行

聯(lián)邦政府則是為了刺激居民消費(fèi)，也推行專項(xiàng)政策、建立專門機(jī)構(gòu)并提供資金，大大推動(dòng)了信貸發(fā)展。如建立了住房貸款銀行（Federal Home Loan Bank），由11家銀行組成，為金融機(jī)構(gòu)在提供聯(lián)邦住房抵押貸款時(shí)，提供擔(dān)保和流動(dòng)性支持；建立Home Owners’ Loan Corporation，提供低利率的貸款給即將失去住房的家庭；1934年，還建立了聯(lián)邦住房管理局Federal Housing Administration (FHA)，致力于引導(dǎo)私人投資者給借貸者提供住房貸款資金，并通過給投資者提供保險(xiǎn)基金來進(jìn)一步鼓勵(lì)投資者投入資金。此外，聯(lián)邦政府還為農(nóng)民提供消費(fèi)性 貸款、為消費(fèi)者提供購買家用電器現(xiàn)代化產(chǎn)品的貸款，如家用設(shè)備和其他消費(fèi)品升級換代。

美國聯(lián)邦住房管理局（FHA）

商業(yè)銀行也是從大蕭條時(shí)期才開始廣泛參與涉足消費(fèi)信貸領(lǐng)域。當(dāng)時(shí)銀行業(yè)格局分散，銀行規(guī)模小；而個(gè)人消費(fèi)貸款如房貸，還款周期長、金額小，利潤并不 豐厚，同時(shí)會(huì)降低資金流動(dòng)性，因此銀行發(fā)放貸款以短期商業(yè)企業(yè)為主。金融機(jī)構(gòu)在提供住房貸款等長期貸款時(shí)，對接的主要是保險(xiǎn)公司而非小銀行。大蕭條時(shí)，銀 行開始提供貸款給高凈值客戶。聯(lián)邦住房管理局（FHA）建立后，由于有該機(jī)構(gòu)為住房貸款提供擔(dān)保，加之商業(yè)貸款由于經(jīng)濟(jì)衰退大大減少，銀行開始提供住房抵 押貸款及一些高利率、短期的住房改善性貸款。

1935年通過的銀行法，又授權(quán)美聯(lián)儲(chǔ)為銀行的各種存款利率設(shè)置上限（即Q條例），主要目的就在于鼓勵(lì)分散的中小銀行積極地將它們所吸收的存款貸向 社會(huì)，而不是將這些存款再存到紐約的大銀行中去，設(shè)置上限后，就能夠限制紐約大銀行能夠撥發(fā)的利率。商業(yè)銀行憑借資金優(yōu)勢在消費(fèi)信貸領(lǐng)域迅速崛起，在 1940s超過了以往專注于分期付款的金融公司，成為消費(fèi)者分期付款信貸的最大資金提供者。但銀行往往貸款給白領(lǐng)或?qū)I(yè)人士，而消費(fèi)金融公司則仍舊專注于 工薪階層、學(xué)校教師、公務(wù)員和其他辦公人員。

隨著商業(yè)銀行和金融公司等金融機(jī)構(gòu)的介入，非金融機(jī)構(gòu)的市場占比逐年下降幾近零點(diǎn)，現(xiàn)已基本退出了消費(fèi)信貸市場（如下圖）。主要由于金融機(jī)構(gòu)資本運(yùn)作效率高，在市場的競爭中非金融機(jī)構(gòu)由于效率低下，融資成本較高而逐漸被市場淘汰。

2.儲(chǔ)貸結(jié)構(gòu)錯(cuò)配下的悲劇：Saving & Loan Association?和儲(chǔ)貸危機(jī)

在現(xiàn)有的主要提供者之外，值得一提是美國消費(fèi)信貸體系中曾有一類重要的資金提供方——Saving & Loan Association （S&L or thrift 儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)），在1970s鼎盛消費(fèi)信貸的鼎盛時(shí)期提供了超過50%的住房抵押貸款，卻在美國1980s的儲(chǔ)貸危機(jī)（Saving & Loan Crisis）中倒閉了近1/3，此后逐漸沒落。S&L主要業(yè)務(wù)就是吸收存款并發(fā)放抵押貸款，和商業(yè)銀行的區(qū)別是S&L只向參加儲(chǔ)蓄的會(huì) 員發(fā)放定息的住房按揭貸款。

大蕭條時(shí)期政府為了鼓勵(lì)其發(fā)放貸款，并沒有將S&L納入規(guī)定存款利率的Q條例監(jiān)管范圍內(nèi)，為其存款利率的上限提供了0.5%的優(yōu)勢，因此迅速發(fā)展；

1980s S&L機(jī)構(gòu)中80%的資產(chǎn)都是房產(chǎn)貸款。

但S&L機(jī)構(gòu)在結(jié)構(gòu)上利用短期存款支撐長期、固定利率的住房抵押貸款，在每次利率提升時(shí)都會(huì)面臨盈利壓力。1970s美國經(jīng)濟(jì)滯脹，通貨膨脹嚴(yán)重，S&L的固定利率房屋貸款業(yè)務(wù)開始虧損。

聯(lián)邦政府為了防止S&L機(jī)構(gòu)崩潰，放松了對其發(fā)放貸款的要求、并允許其發(fā)放風(fēng)險(xiǎn)和營利性更高的商業(yè)地產(chǎn)貸款；同時(shí)80年代政府放開了對市場利率的管制，S&L的會(huì)員紛紛把錢從S&L轉(zhuǎn)出到其他提供高息的地方，S&L被迫高息攬儲(chǔ)。

S&L長期在政府保護(hù)下業(yè)務(wù)簡單，缺乏專業(yè)人才和完善的風(fēng)控體系，同時(shí)迫于盈利壓力在商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域肆意放貸；而1980s美國稅收改革先是給予商業(yè)地產(chǎn)稅收優(yōu)惠、幾年后又撤回，造成了商業(yè)地產(chǎn)投資周期的大起大落，形成了大量不良資產(chǎn)。

這些因素疊加，存貸款期限錯(cuò)配的S&L機(jī)構(gòu)受到極大的沖擊，最終大量倒閉，也就是美國金融史所講的儲(chǔ)貸款危機(jī)。

此后在監(jiān)管機(jī)構(gòu)清算處置不良商業(yè)房產(chǎn)貸款的過程中，建立了CMBS市場，促進(jìn)了REITs市場的誕生，開發(fā)了私有資產(chǎn)證券化的市場。從1980年到 1994年，F(xiàn)DIC關(guān)閉或強(qiáng)行變賣了一千六百多家非S&L的小銀行，美國銀行業(yè)開始了大規(guī)模并購運(yùn)動(dòng)，Bank of America, Wells Fargo, JPMorgan等銀行在這輪兼并潮中壯大。

1990s美國三大銀行Bank of America, Wells Fargo, JPMorgan

縱觀美國消費(fèi)信貸主要參與者業(yè)務(wù)和參與深度的變化，由于早期美國對消費(fèi)信貸貸款條件、機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)范圍有較多限制，早期的消費(fèi)信貸市場有明確分割；而后 期為促進(jìn)市場競爭，提高金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營效率放松了管制，傳統(tǒng)市場分割局面被打破，各金融機(jī)構(gòu)放棄傳統(tǒng)的固守原有業(yè)務(wù)領(lǐng)域的經(jīng)營戰(zhàn)略，相互間大力拓展業(yè)務(wù)范 圍。如儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)大舉進(jìn)軍中短期消費(fèi)信貸市場、信用社的業(yè)務(wù)領(lǐng)域擴(kuò)大到幾乎所有個(gè)人金融業(yè)務(wù)、金融公司和零售商公司也開始發(fā)放信用卡貸款。原有的銀行占主導(dǎo) 的消費(fèi)信貸市場結(jié)構(gòu)被逐漸打破，市場分割轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌鋈诤稀?/p>

通過研究美國消費(fèi)信貸歷史，我們看到了很多國內(nèi)市場特征的影子。存貸利率受限的今天，很多市場化利率的資金也在逐步流向消費(fèi)信貸領(lǐng)域，比如信托，比 如互聯(lián)網(wǎng)金融，一如二十世紀(jì)八十年代利率市場化前的美國市場。在國內(nèi)消費(fèi)信貸逐步滲透的過程中，如何能避免美國儲(chǔ)貸危機(jī)，如何能用更本土化的服務(wù)好中國消 費(fèi)者；這是需要我們深入思考的問題。

作者：張怡辰 華創(chuàng)資本投資人

關(guān)注互聯(lián)網(wǎng)金融、供應(yīng)鏈等領(lǐng)域。加入華創(chuàng)資本之前曾任職于百度公司，負(fù)責(zé)百度金融企業(yè)信貸業(yè)務(wù)。在此之前供職于畢博管理咨詢。