26日下午，一則新聞不斷出現在朋友圈，有文章還配以“A股支付行業第一股來了”的標題。而好幾位朋友在下面的留言，大致意思都是：十幾年的媳婦終于熬成了婆。

這里的“第一股”和“婆婆”，指的是拉卡拉。

3月26日，拉卡拉支付股份有限公司（以下簡稱拉卡拉）接受了證監會第十八屆發審委的審核。根據證監會發布的審核結果顯示，拉卡拉首發獲得通過，這家2005年成立的支付企業，很可能會成為第三方支付行業在A股登陸的第一股。

對于關注第三方支付行業，尤其是熟悉拉卡拉的人來說，此番A股上市成行，的確是來之不易。而今年恰逢知天命之年的拉卡拉創始人、董事長孫陶然，應該更是松了一口氣。

第三方支付行業變遷的見證者

過去三年間，拉卡拉為了登陸資本市場可謂費盡周折。先是在2016年借殼西藏旅游未竟，之后在2017年向創業板發起沖刺，中途遭又遇證監會中止IPO。都說事不過三，一直堅守國內資本市場的孫陶然，終于在2019年守得云開見日月。

此時的拉卡拉，經歷了太多蛻變和轉折，這十幾年來為了生存和發展，拉卡拉幾乎趟過了行業里所有的坑，也見證了第三方支付行業的整個變遷。

那么，蛻變之后的拉卡拉究竟活的怎么樣？

從3月12日拉卡拉支披露的最新版招股書中可以看到：2016年到2018年這三年時間，其營業收入分別約為25.5億、27.8億，56.8億元人民幣；營業利潤分別達到了2.43億、4.51億和7.16億元人民幣；而凈利潤分別為3.2億、4.64億和6.06億元。

如果從營收變化來看，過去三年來拉卡拉的轉型是較為成功的。從最初面向C端支付市場，到2014年開始轉型，聚焦企業收單市場帶來的機會，拉卡拉在2016年成功實現了盈利。目前收單業務已經成為拉卡拉營收的主要支柱，2018年收單業務占總營收的比率為89.29%。

作為國內最早拿到央行第三方支付牌照的企業之一，拉卡拉在2009年之前一度在C端支付市場如日中天，很多城市的超市里，到處可見拉卡拉的POS機以及海報。但是隨著支付寶和微信支付的崛起，拉卡拉在C端市場很快受到了沖擊，因此在2011年拿下全國性收單、網絡支付等業務之后，開始進入銀行卡收單市場。此后，拉卡拉還控股及參股了10家經營金融增值業務的子公司，不過都未有建樹。這幾年，拉卡拉基本上是在低谷中徘徊。

2014年之后，拉卡拉聚焦企業收單市場，這一領域競爭對手較少，阿里巴巴和騰訊等巨頭也尚未對這部分ToB支付業務產生關注，拉卡拉充分享受了企業收單市場的紅利。

從2018年公司高達56.8億元的營收來看，遠遠超出2016年的25.5億兩倍多一點。這股增勢似乎也在透露著一個信息，專注于ToB支付領域的拉卡拉，未來或許還有很大的增長空間。但是，上市后的拉卡拉會迎來一片坦途嗎？國內整體第三方支付市場的發展前景，對拉卡拉而言機遇和挑戰又在哪里？

上市后能否迎來溫暖的春天？

近幾年，國內支付行業的變化趨勢是，C端市場蓬勃發展，市場空間不斷增長，但場內玩家基本上由幾大行業巨頭掌控，中小支付企業已經基本上出局；而在ToB市場即收單業務領域，市場空間要小于C端市場，場內現有的玩家雖然不多，但是要面臨兩方面的競爭壓力：行業巨頭以及眾多轉戰收單市場的其他中小支付企業。

這個市場不僅未來的競爭會越來越激烈，而且變數仍然不小。

在艾瑞咨詢2月底發布的《中國第三方支付行業報告》中，可以看到近兩年來第三方支付行業的發展趨勢，已經由規模成倍增長階段進入平穩、有序的階段。隨著2018年開始“斷直連”及備付金相關政策的出臺，第三方支付機構獲取支付通道的模式也發生了極大變化，利用備付金獲得利息收入、金融投資收入的盈利模式已經消失。

整體來看，第三方支付市場的年市場規模及年度增幅，也從2016開始有了明顯變化。尤其是年增長率在2016年到達119.9%的頂峰后，就開始逐漸回落。艾瑞咨詢分析2018年的增長率大約是在42.8%，而到2019年則驟減為19.2%，此后幾年會繼續遞減。

針對ToB支付市場，艾瑞咨詢在報告中指出，隨著備付金100%的繳存和“斷直連”的逐漸到位，相關支付機構的利潤空間也在逐步萎縮。以往備付金政策下，支付機構從銀行獲得的計付利息收入，是其營收的主要來源之一。目前由于監管要求備付金全部繳存至指定機構，支付機構的備付金利息收入消失，還失去了與銀行間的議價能力。預計，這部分的收入消失，將會對支付機構收入產生3~30%的負面影響。

另外，“斷直連”后，所有支付機構間聯銀聯或者網聯，大型收單機構的通道收入也會消失，間聯銀聯的支付機構通道成本升高。雖然“斷直連”收入整體影響不大，但是會對機構的成本端產生影響，因為會增加支付機構的通道成本。

可以說，這些挑戰對于所有機構而言，都意味著利潤率的不斷降低。從拉卡拉披露的招股書中可以看到，2016年以來盡管業務營收有著持續大幅增長，但是毛利率卻在不斷下降。其2016年的主營業務毛利率為72.23%，2017年為55.4%，到了2018年，就下降到了44.85%。

拉卡拉對于主營業務的毛利率下降，也做了一些分析和判斷。首先是去年由于渠道服務機構分潤水平出現了提升，毛利率較2016年和2017年都有所下降。拉卡拉同時也表示，未來不排除公司主營業務毛利率發生波動的風險。

當然，除了這些市場普遍存在的風險，在過會通過當天，發審委會議同時向拉卡拉提出了五點詢問問題，這里面折射出的挑戰和風險，也都是拉卡拉未來要直面和必須解決的。發審委的問題主要涉及了這幾個方面：

一是發行人第三方支付業務涉及商戶客戶和個人客戶，為企業用戶提供收單服務、向個人用戶提供個人支付服務及向客戶提供第三方支付衍生服務。其中涉及了資質、特許經營權、牌照到期、客戶實名制管理以及POS終端管理等方面的風險及問題；

二是報告期內發行人收單業務毛利率持續下降。主要涉及相關毛利率下滑的未來發展趨勢，是否對發行人未來持續盈利能力構成不利影響；

三是關于發行人向關聯方轉讓北京拉卡拉小貸、廣州拉卡拉小貸等10家控股或參股子公司全部股權。其中涉及到了一系列相關問題；

四是發行人現有股東中聯想控股股份有限公司為發行人第一大股東，持股比例超過了30%。主要涉及問題為未認定聯想控股為實際控制人的原因及合理性等問題；

五是招股說明書披露目前第三方支付企業的發展路徑呈現兩極化方向發展。涉及市場定位、市場排名、競爭對手對比以及市場競爭對手市場占有率分析等問題。

【結束語】

整體而言，已經踏上A股大門的拉卡拉，憑著一份堅持終于在2019年迎來了上市的輝煌時刻。但是上市并不意味著結束，而是另一段艱苦歷程的開始。雖然由于業務重心是B端收單業務，可能這次上市在個人用戶群體中不會增加太多品牌增值效應，但是獲得二級市場資金加持的拉卡拉，終究比競爭對手領跑了一步。而在支付市場的競爭趨于白熱化之際，拉卡拉如何進一步應對挑戰，如何以變化迎接變化，也將成為其他業者關注的范本。

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