摘要： 是轉(zhuǎn)移資產(chǎn)、換取現(xiàn)金，還是對(duì)未來無望？

3月11日晚，SOHO中國發(fā)布公告稱，公司在與海外金融投資者洽談，以探討進(jìn)行戰(zhàn)略合作的可能性（「潛在交易」），其可能導(dǎo)致就本公司的全部已發(fā)行股分（「股分」）作出全面要約。截至報(bào)告日期止，尚未就是否進(jìn)行潛在交易作出決定，而且并未與任何一方訂立實(shí)施潛在交易的正式協(xié)議。

此前，SOHO中國曾被報(bào)道稱正計(jì)劃將旗下核心資產(chǎn)“八大金剛（內(nèi)地八座辦公樓）”全部出售。若消息屬實(shí)，屬于SOHO中國的寫字樓項(xiàng)目將僅剩位于朝陽門的銀河SOHO一個(gè)，也就是說，SOHO中國正在將國內(nèi)資產(chǎn)清空。

此次，SOHO中國又承認(rèn)正在進(jìn)行股權(quán)出售相關(guān)洽談，潘石屹似乎是打算徹底“清倉”了。

劃算的買賣

3月10日早間，路透社報(bào)道稱“黑石集團(tuán)擬以每股6港元、總價(jià)40億美元的價(jià)格將SOHO中國私有化，并接管SOHO中國的相關(guān)債務(wù)，有關(guān)交易細(xì)節(jié)預(yù)計(jì)將在未來幾周內(nèi)敲定” 。

以此計(jì)算，如將SOHO中國私有化，黑石集團(tuán)或需花費(fèi)超605億元，而這也將成為黑石集團(tuán)在中國最大的一筆收購。

受此消息刺激，SOHO中國股價(jià)于3月10日上午開盤后迅速上漲，11時(shí)12分開始停牌。臨停前，SOHO中國股價(jià)報(bào)4.1港元，漲幅高達(dá)37.58%，市值約213億港元，而這也是SOHO中國股價(jià)自2018年6月以來的高點(diǎn)。

3月11日晚公告發(fā)布后，SOHO中國于3月12日復(fù)盤，股價(jià)在一分鐘內(nèi)上漲13.9%至4.80港元，隨后有所回落，截至收盤報(bào)4.16港元，較10日停牌上漲1.46%。

股價(jià)的大幅上漲意味著公眾認(rèn)為SOHO中國被收購是一個(gè)巨大利好，相關(guān)分析亦普遍認(rèn)為，這是一筆劃算的買賣。

從價(jià)格上看，每股6港元的交易報(bào)價(jià)幾乎是SOHO中國9日2.98港元的兩倍。不僅如此，SOHO中國于2007年10月上市，歷史最高價(jià)也僅有7.404港元，自當(dāng)年11月15日之后更是再未突破過6港元。

從交易條件看，若黑石集團(tuán)接管SOHO中國的相關(guān)債務(wù)，對(duì)后者而言也是一大助力。根據(jù)2019年半年報(bào)，截至2019年6月30日，SOHO中國總負(fù)債約326.83億元，其中將于一年內(nèi)到期的負(fù)債約20.53億元，五年以上到期的債務(wù)116.92億元；而公司同期現(xiàn)金及等價(jià)物只有11.5億元，已經(jīng)完全無法覆蓋短債。

從經(jīng)營層面看，2019年上半年，SOHO中國平均借貸成本約4.8%，潘石屹此前曾表示：“在北京這樣的城市，SOHO中國的租金回報(bào)率不到3%，但銀行貸款的資金成本超過了4%，這幾乎是地行業(yè)最低的資金成本，但在此情況下，這意味著全年的物業(yè)經(jīng)營仍然會(huì)虧損2%，這個(gè)生意怎么做呢？”

事實(shí)上，自2012年轉(zhuǎn)型后，SOHO中國營收和利潤(rùn)便開始逐年下滑。

2012年該公司實(shí)現(xiàn)營收和凈利潤(rùn)分別為155.44億元、105.85億元，而直至2018年，該公司的營收和凈利潤(rùn)已經(jīng)縮水至20.89億元、19.25億元。由此可知，2018年與2012年相比，SOHO中國的營收規(guī)模已經(jīng)縮減了86%，而凈利潤(rùn)規(guī)模減少了約80%。2019年上半年凈利潤(rùn)更是僅有5.65億元，同比下滑了48.36%，較2012年的105.85億元大幅縮水95%。

對(duì)于SOHO中國，或許潘石屹等股東及管理層已經(jīng)失去了持續(xù)經(jīng)營的能力和動(dòng)力，出售對(duì)其而言可能是一種解脫。

但對(duì)黑石集團(tuán)而言，這樣的SOHO中國似乎并不是燙手山芋。

公開資料顯示，黑石集團(tuán)成立于1985年，2007年6月在紐約證券交易所掛牌上市，旗下黑石基金是全球最大的房地產(chǎn)私募基金，有著“私募之王”之稱，管理的資產(chǎn)總額達(dá)到5000億美元，重點(diǎn)業(yè)務(wù)包括房地產(chǎn)、私募股權(quán)、對(duì)沖基金、信貸四類，其中房地產(chǎn)是黑石集團(tuán)的業(yè)績(jī)支柱——根據(jù)2019年財(cái)報(bào)，黑石集團(tuán)可收取管理費(fèi)的資金為1122億美元，房地產(chǎn)約占46.70%。

2007年，黑石集團(tuán)曾斥資260億美元收購希爾頓，2014年開始，又通過12次交易逐步清倉了希爾頓股票，共實(shí)現(xiàn)約140億美元利潤(rùn)，成為私募股權(quán)史上回報(bào)最豐厚的一筆投資。2013年，黑石集團(tuán)收購了經(jīng)營不善的奇斯威克園區(qū)，通過近兩年的改造，將其空租率由收購前的6.9%大幅縮減至低于1%后，以7.8億英鎊的價(jià)格將出售給中投，凈賺近4億英鎊。

也就是說，黑石集團(tuán)有著較高的投后管理水平，收購SOHO中國后，或許能夠提升其經(jīng)營、盈利能力，并在一段時(shí)間后以更高的價(jià)格出售，對(duì)后者的發(fā)展及估值而言都是一種利好，而黑石集團(tuán)也能從中獲益，從而實(shí)現(xiàn)雙贏。

市場(chǎng)對(duì)這筆交易似乎也是看好的態(tài)度，SOHO中國大漲的同時(shí)，黑石集團(tuán)股價(jià)也在3月10日上漲了7.79%。此外，消息還稱，與黑石集團(tuán)達(dá)成協(xié)議后，潘石屹及妻子打算保有小部分股份。

對(duì)此，知名地產(chǎn)分析師嚴(yán)躍進(jìn)分析稱，目前美國等經(jīng)濟(jì)形勢(shì)來看，各類房地產(chǎn)基金和資產(chǎn)管理公司相對(duì)會(huì)比較保守，而黑石依然和SOHO中國談判，說明是看好中國房地產(chǎn)市場(chǎng)，尤其是寫字樓市場(chǎng)的。去年開始全國寫字樓市場(chǎng)比較疲軟，客觀上也會(huì)壓低部分寫字樓的產(chǎn)品價(jià)格，這或也是黑石收購的一個(gè)重要邏輯。

他還表示，對(duì)于SOHO中國來說，現(xiàn)在以公司的名義進(jìn)行拋售或私有化，也說明資產(chǎn)處置的決心。一般來說，寫字樓企業(yè)對(duì)于經(jīng)濟(jì)周期會(huì)更加敏感，所以會(huì)積極進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。

而股價(jià)本身的波動(dòng)，也說明外部對(duì)于SOHO中國股票的看好，某種程度上說明其股價(jià)是低估的，通過此類私有化，本身也有助于一些中小股東獲得收益。

清倉基本完成

SOHO中國股價(jià)的上一次大漲，還要追溯到去年10月。彼時(shí)，SOHO中國股價(jià)在數(shù)小時(shí)內(nèi)上漲27.19%，原因則是有消息稱“SOHO中國據(jù)悉考慮以80億美元出售中國的辦公大樓權(quán)益。”

隨后，澎湃新聞跟進(jìn)稱，其從接觸過該筆交易的知情人士處了解到，SOHO中國已經(jīng)開始進(jìn)行交易，且交易對(duì)手是外資公司，SOHO中國擬將旗下核心資產(chǎn)“八大金剛”全部出售。

財(cái)新則稱當(dāng)時(shí)第一筆交易已經(jīng)接近最后階段，黑石集團(tuán)聯(lián)合新加坡國有控股的GIC公司成立買方團(tuán)，有意收購SOHO中國在北京的光華路SOHO、望京SOHO塔3，以及在上海的SOHO復(fù)興廣場(chǎng)；此外SOHO中國還有五個(gè)意向在售項(xiàng)目，這八個(gè)項(xiàng)目總價(jià)值人民幣500億-600億元，計(jì)劃所有交易在未來兩年內(nèi)完成。

而官方公告中的一句“在投資物業(yè)組合的日常經(jīng)營管理中，本集團(tuán)會(huì)不時(shí)探討集團(tuán)所處主要市場(chǎng)的商業(yè)地產(chǎn)市場(chǎng)環(huán)境及潛在交易機(jī)會(huì)”被業(yè)內(nèi)解讀為對(duì)此消息的默認(rèn)。

根據(jù)SOHO中國2019年半年報(bào)，目前SOHO中國旗下寫字樓項(xiàng)目?jī)H有9個(gè)，若出售8個(gè)項(xiàng)目的消息屬實(shí)，屬于SOHO中國的寫字樓項(xiàng)目將僅剩位于朝陽門的銀河SOHO一個(gè)；從財(cái)報(bào)看，截至2019年6月底，SOHO中國的總資產(chǎn)約689億元，將辦公樓出售后將僅余一百至兩百億。

事實(shí)上，SOHO中國早在2014年，就已開始出售旗下資產(chǎn)。根據(jù)SOHO中國披露的大宗交易情況，過去近6年，SOHO中國已經(jīng)累計(jì)出售了逾250億元的物業(yè)資產(chǎn)。

2014年，SOHO中國以82.8億元的總對(duì)價(jià)，出售了位于上海的SOHO海倫廣場(chǎng)、SOHO靜安廣場(chǎng)以及凌空SOHO的近一半物業(yè)面積。2015年，通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓的形式，SOHO中國向復(fù)星集團(tuán)出售了其所持上海外灘國際金融中心8-1地塊50％的權(quán)益，預(yù)計(jì)其所占的股權(quán)轉(zhuǎn)讓款為42.5億元，同時(shí)收回了近46億元的股東貸款及利息。

2016年，SOHO中國以32.2億元的對(duì)價(jià)，出售了位于上海的SOHO世紀(jì)廣場(chǎng)。2017年，SOHO中國又以35.73億元的價(jià)格將虹口SOHO整體出售，買家為新加坡公司吉寶置業(yè)旗下的吉寶置業(yè)中國、吉寶資本旗下首峰資金管理與另一名聯(lián)合投資者；同年，SOHO中國又將凌空SOHO的剩余物業(yè)面積，以85.8億元出售。

2019年6月，潘石屹曾宣布將分批銷售部分持有物業(yè)，預(yù)估總價(jià)值78億元：第一批銷售房源來自望京SOHO、銀河SOHO、建外SOHO、SOHO東海廣場(chǎng)及SOHO中山廣場(chǎng)共5個(gè)項(xiàng)目的9套單獨(dú)交易標(biāo)的房源，總計(jì)2萬平方米；第二批銷售房源何時(shí)啟動(dòng)尚未公布。

彼時(shí)，被問及“為什么要這樣急迫的銷售穩(wěn)定現(xiàn)金流”時(shí)，潘石屹解釋稱：“公司持有的房子量太大了，有600億的資產(chǎn)，100多億的負(fù)債，把這些零零星星的物業(yè)都銷售出去，是一個(gè)很理性的考慮。另外，我當(dāng)年也是做房地產(chǎn)開發(fā)，很活躍的，市場(chǎng)上就要有不斷的交易，中介可以賺錢，政府能夠收到稅，我多多少少賺點(diǎn)錢，做私立就要出貨進(jìn)貨，這個(gè)是我的活思想。”

9月底，SOHO中國曾宣布以7.61億元的價(jià)格出售位于北京的9個(gè)商業(yè)項(xiàng)目共計(jì)2583個(gè)地下停車位組成的資產(chǎn)包。10月22日，有消息稱，SOHO中國已將旗下共享辦公業(yè)務(wù)SOHO3Q的11個(gè)項(xiàng)目打包賣給筑夢(mèng)之星，彼時(shí)已進(jìn)入合同審批流程。

值得注意的是，出售國內(nèi)資產(chǎn)的同時(shí)，潘石屹還在不斷對(duì)海外進(jìn)行投資。2011年開始，潘石屹夫婦通過家族信托投資了大量海外資產(chǎn)，先是斥資7億美元買下紐約曼哈頓廣場(chǎng)旁的港務(wù)局長(zhǎng)途巴士站辦公大樓，后又花費(fèi)6億美元收購曼哈頓公園大道廣場(chǎng)的49%股權(quán)，接著耗資7億美元聯(lián)合巴西財(cái)團(tuán)收購美國通用汽車大廈40%的股權(quán)。

長(zhǎng)子潘瑞也成立了Estates房地產(chǎn)公司，擁有多個(gè)大型地產(chǎn)項(xiàng)目，其中包括首個(gè)由華人主導(dǎo)的英國公寓品牌UNINN。就在最近，從2019年12月18日至2020年1月14日，潘石屹注冊(cè)了7家公司，且公司股東均為注冊(cè)在境外的公司，注冊(cè)資本從150萬元至2億元不等。而這7家新成立公司背后100%控股的大股東均為香港、臺(tái)灣公司，尚未能查詢到實(shí)際控股人的情況。

當(dāng)時(shí)有觀點(diǎn)認(rèn)為，潘石屹是在轉(zhuǎn)移資產(chǎn)，其回復(fù)稱“千萬不要相信謠言，我現(xiàn)在拿的護(hù)照是中華人民共和國的護(hù)照。房子建在這里，我是帶不動(dòng)的，所以說我跑了，都是謠言。”

此次私有化傳聞出現(xiàn)后，質(zhì)疑再次出現(xiàn)，但知名地產(chǎn)分析師嚴(yán)躍進(jìn)認(rèn)為，變現(xiàn)的可能性更大，通過私有化為SOHO中國創(chuàng)始人等帶來了規(guī)模較大的現(xiàn)金流，在當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)的大環(huán)境下，類似現(xiàn)金流的充裕也是很關(guān)鍵的。