近日，金山辦公發布了2019年年度報告。金山辦公上市后首份年報，成績不俗，其營收、凈利潤實現了雙豐收，給外界曬出了一份華麗的答卷。

報告顯示，金山辦公2019年全年實現業務收入15.80億元人民幣，同比39.82%；實現凈利潤4.01億元，同比增長28.94%。

業績公布當天，受財報利好影響，股價較開盤一度上升10%，下午回落7.15%，収于235元每股，全天股價上漲8.21%；3月26日開盤，再次上漲5.78%，市值一舉突破1150億。

疫情之下，云概念股暴漲，云辦公領域迎來風口，金山辦公市值借勢如同火箭一般飆升高位，最高市值超過1200億，較其上市時的600多億近乎翻了一番，不過高升的市值也引起了外界的質疑。但財報發布后，其股價繼續維持了高位，表現依舊穩健。

不過金山辦公到底有多少與高市值相匹配的實力，其千億市值中到底有多少水分或者泡沫，其實依然非常值得商榷。

訂閱業務成營收頂梁柱

金山辦公的業務主要是圍繞著辦公套件WPS office系列展開，其主營的業務板塊主要分為三個部分，分別是辦公軟件使用授權、辦公軟件訂閱和互聯網廣告推廣三個主營業務。

從發布的年度財報來看，其各個部分表現各有不同，背后也折射出各業務潛能的不同。2019年金山軟件授權業務的營收為4.96億元，同比增長39.41%，占總營收31.4%，增長明顯快于2018年的同比增長25.4%，也快于2017年的同比增長20.85%，創三年以來最高紀錄，有重新煥發生機的跡象，但它卻并非主力。

據金山辦公招股說明書的相關數據顯示，自2016年以來，作為主要貢獻營收的授權業務收入營收仍保持了相應的增長，但其在總營收中的占比卻逐漸下降，主要在于該業務增長速度沒有其他業務增速快。

相關數據顯示，授權業務營收從2016年的2.35億增長到2019年的4.96億，4年翻了一番，總體保持了較為平穩的增長；但訂閱業務收入從16年的0.64億上升到了2019年的6.8億，4年實現了超過10倍的增長，授權業務增速顯然不如訂閱業務，被一步步趕超，以至于其在總營收中占比逐漸縮小。

2015年至今，金山辦公極力推動其旗下辦公軟件從“產品化”向“服務化”轉型，從目前的情況來看，其轉型效果已經初現，這從財報也可以看出來。

本年度三大業務中，辦公服務訂閱業務已經成為金山辦公最大的營收來源。該業務僅用了4年時間在總營收中的比例就從此前的11.8%上升到了43.04%，躍升至第一。

從2014年的0.1億到2019年，已經達到了6.8億，6年增長68倍，成為拉動營收增長的重要引擎，今年訂閱服務業務實現了同比73%的增長，繼續成為營收增長的最大亮點。

同時，2019年授權業務營收由此前占總營收的31.5%進一步下降到31.39%，而訂閱服務業務則從2018年占總營收的34.78%上升到了43.04%，兩者之間的差距拉大了近乎12個百分點。

很明顯，新老業務換檔提速，SaaS（Software-as-a-Service 軟件即服務）模式基本成型，服務型收入首次超過產品性收入。

同時，其研發費用率與銷售費用率占比較高，也十分符合SaaS企業的特征。成長初期的SaaS產品菜單的開發要模塊化，還要兼顧可定制性和可拓展性，需要投入大量的研發才能維持。為了提升研發的針對性以及客戶續費率和體驗度，需要大量的銷售人員來推動用戶使用，推動服務型產品的應用。

金山辦公財報披露研發費用及銷售費用占總營收比重較高，從其招股書披露的相關數據來看，自2016年以來，其各年研發費用和銷售費用總計占總營收的比重在55%以上，最高年份甚至逼近60%。

不過，比起競爭對手微軟來看，金山辦公還處在SaaS模式確立的初期階段。微軟的研發費用目前已經降低到了占總營收的13%左右，處于一個較低的水平，原因在于微軟已經確立了成熟的SaaS營收模式，研發投入開始進入良性的中后期階段。

從各方面情況來看，以訂閱服務業務為代表的SaaS模式在金山辦公初步確立，服務化轉型的效果也在進一步凸顯，但其仍處于早期階段，高投入仍不可避免。

與巨頭微軟的差距

2019年辦公服務訂閱業務營收6.8億元，較上年度增長73.06%，占總營收（15.8億）的43.04%，其增速也成為三大業務中最快的，這也同時帶動了其互聯網廣告業務的增長。

根據以往的情況來看，辦公服務訂閱業務的營收大頭在于WPS會員和稻殼會員收益、金山詞霸等C端業務。資料顯示，2018年金山辦公訂閱業務收入為3.93億，而個人付費用戶收入為3.7億，占到其營收的93.14%，機構客戶收入僅有0.23億。

據最新發布的數據顯示，其個人用戶量已經突破4.11億人，其海外用戶量突破1.12億人，覆蓋全球48個國家和地區，220種語言。其桌面版的應用以及移動端分居國產辦公應用軟件前列，龍頭地位凸顯。

與此同時，個人用戶付費訂閱人數暴增，促使辦公服務訂閱業務實現了迅猛增長。據財報消息，該業務付費個人會員1202萬，同比增長超過104%，機構訂閱業務，在銀行等行業簽訂年續費服務業務。

C端付費會員業務的增長，帶動了訂閱業務營收增長。但比起其最大競爭對手微軟而言，其付費率還有很大的提升空間。

微軟在全球個人用戶有15億，付費用戶達到了2.2億人，付費率高達14.67%，而金山辦公的付費率僅為3%，付費率較此前3月份的1.73%，有明顯提升，但仍然有較大的提升空間。

但付費率低，并不是其C端面臨的唯一問題，金山辦公在C端付費率很低的情況下，其定價也不具有優勢。

據了解，金山辦公訂閱業務中，個人版訂閱會員定價不及微軟四分之一，商業版定價則不足其二分之一，而云業務邊際成本為零，這意味著時間越長，定價高的盈利能力和營收都越強。而營收能力和盈利能力會進一步刺激其努力提升產品力，加大研發投入，形成更強的付費意愿和更好的用戶體驗，在這一點低價顯然沒有高價的優勢。

處于低價的金山面對競爭對手（微軟）降價，自己將處于無價可降的地步，處境會十分尷尬。倘若跟進降價，只會繼續縮小其營收規模，進而影響到研發投入，導致惡性循環。

一旦出現由于研發投入明顯影響用戶體驗或者對手明顯領先的時候，其將面臨用戶流失的問題也將十分嚴重，對手則可以乘機搶占相應的市場份額，擴大其規模優勢，這正是微軟的恐怖之處。

根據金山辦公在財報中的數據顯示，金山辦公套件在海外的用戶已經突破1.12億人，覆蓋48個國家和地區，支持220種語言。其招股說明書顯示，其在相關國家還設立了辦事處和分公司，目前比較有名的如金山日本、金山印度、金山美國等分公司，業務已經開始走出中國。

但手握Windows操作系統的微軟，通過系統綁定的方式，將其辦公office套件銷售到了全世界，占據了全球95%的市場份額。金山辦公在國內尚可同臺比試，但到了國外，其劣勢就會凸顯出來。

在國際市場上，金山辦公能否繼續保持自身優勢，則值得商榷。巨頭陰影之下，金山辦公國際化之路可謂步步驚心。

廣告業務疲軟

同時，2019年金山辦公的互聯網廣告業務表現也較為疲軟，增長乏力。

2019年互聯網廣告推廣業務同比增長5.99%，是三大業務板塊中增長速度最慢的。不過，這也可以理解，互聯網廣告市場整體表現疲態難掩，去年就算互聯網廣告巨頭也都出現了不同程度的營收下降。

一直作為廣告大戶的百度，其去年全年廣告營收下跌5%；新浪也未能幸免，廣告營收同比下降3%；騰訊的表現同樣差強人意，廣告增速一路下滑。金山辦公的互聯網推廣業務一直跟BAT合作，其主推的廣告形式與BAT相近，百度、騰訊廣告營收下滑，多少波及其廣告業務。

目前，金山辦公的廣告業務主要是以WPS office套件為依托，主要以向客戶展示品牌廣告和效果廣告為主，為各類客戶提供基于網絡平臺的營銷服務來實現收入。

其廣告業務主要采用“免費+廣告”的模式，針對使用WPS的免費用戶做營銷。盡管去年金山辦公的用戶增長迅猛，大量新用戶的涌入，為其廣告推廣營銷帶來了不少機遇，卻也沒能挽救其增長乏力的困局。從長遠來看，這個局面還將繼續維持。

首先，國內廣告市場進入調整期，其形勢不可逆轉。未來以抖音、快手等為代表的新型短視頻媒體平臺的廣告還將繼續增長，而傳統的網頁廣告日漸式微，并將繼續持續下去。

其次，金山辦公的互聯網廣告業務主要針對免費用戶，隨著其付費用戶的提升，其免費用戶帶來的廣告收益必然下跌，這可以參考愛奇藝的付費會員收益及廣告收入的“此消彼長”的狀況來預判。

金山辦公的付費會員從2019年3月的570萬增長到年底的1202萬，付費會員增長了632萬，較去年同期增長104%，這種高增速之下，其基于廣告營銷的“免費用戶群體”基數在逐漸縮小，并且還將繼續縮小，廣告收益面對的“人口優勢”不再，收益縮減也就不難理解了。

由此可見，未來金山辦公的互聯網廣告業務疲軟態勢短期或許很難得到改善。此種情況下，金山辦公未來的營收或許只能依靠其訂閱服務業務和授權業務來維持了。

不過，疫情之下，金山辦公主打協同辦公的金山文檔，卻逆勢暴漲，成了金山辦公在這場巨大黑天鵝事件中的最大變數。

云辦公成新希望

云辦公趨勢下，金山文檔有望成為領跑者。根據金山辦公總經理章慶元此前接受媒體采訪時表示：“我覺得疫情影響之下，中國用戶的辦公數字化會直接上一個臺階。”

據章慶元介紹，在疫情發生之前，金山文檔用戶量不足1億。疫情發生后，尤其是今年二月份以來，其用戶量保持以千萬級別的量級，不僅在2月初突破一億，到了3月初更是達到了2.39億，翻了一番不止，可以說云辦公是被吹上風口的。

“而類似金山文檔這種共享文檔的業務，早在2006年就曾被做出來了，但當時的互聯網環境下，這種需求不夠強，直到2018年這項業務才重新被拾起。”章慶元接受采訪時表示。

“此前我們一直想，協同辦公到底是不是一個普適性的需求，此次疫情打消了我們戰略上的顧慮。”章慶元表示。

云用戶的迅猛增長，讓金山協同辦公爆火。而疫情影響下，協同辦公的使用，一定程度上改變了人們的使用習慣，疫情期間釋放的巨大潛能，也吸引了巨頭窺伺，騰訊、頭條、阿里紛紛加碼云辦公，這條賽道上的競爭在未來注定會十分激烈。

另一方面，從長遠角度來看，等到疫情過去，其用戶量是否還會保持如此的體量，甚至更上一層樓有待驗證。畢竟，強用戶需求不再，如何提升用戶粘性和使用率，則是個難題，指望它盈利則更加遙遠。

長期來看，以云辦公為代表的數據處理、共享、存儲等云業務仍將代表企業的未來，但該業務商業化潛力幾何，則有待時間驗證。至少短期內想要憑此盈利并不現實，金山辦公在云辦公的路上依舊任重道遠。