一季度似乎成了全球多數互聯網科技大廠的水逆期，國外Meta、Alphabet、Amazon要么凈利大跌，要么營收疲軟，而國內騰訊、京東、小米、快手近期披露的Q1財報，很多核心財務數據亦不容樂觀。

這些大廠的業績也早已反應在股價預期上，今年以來，截止5月26日收盤，Meta股價已跌掉43%，Alphabet股價已跌掉25%，Amazon股價已跌掉35%；國內騰訊股價下跌約25%，京東港股股價下跌約27%，阿里港股股價下跌約31%。

但并非所有大廠都在水逆，網易似乎是一個例外。從股價來看，截止5月26日，網易美股微漲，港股微跌，在中概股退潮的2021年，網易美股股價反而逆勢漲了約7%。

5月25日，在網易披露2022Q1季報后的次交易日，網易港股股價收盤漲幅超3%。

從Q1財報看，有幾個核心財務數據都表現不錯，比如總營收同比增長14.8%，毛利潤同比增長16.1%，均體現出網易整體業務在當前環境下具有的成長性。

對比來看更有說服力，和網易業務生態類似的騰訊，Q1營收停滯，毛利顯著下滑，業績增速上并沒跑過體量小不少的網易。

但網易這股中概股清流，真能在挑戰重重的環境下一直逆勢發展嗎？從網易2022Q1季報著手，網易或有高枕，但絕非無憂。

基本盤穩住了

網易集團的股價之所以比較堅挺，核心原因是其基本盤業務穩住了，具體來說，就是網易的游戲業務，一直保持著比較穩定的發展趨勢。

為什么說游戲是網易的基本盤，因為已經上市的網易有道、云音樂兩家子業務公司，市值已經大幅縮水，按理網易集團的估值也要等值縮水，但是資本市場卻沒有如是演繹。另外，游戲也是目前網易收入占比最高的業務，Q1比例為73.3%，超過7成。

從2022Q1季報看，網易游戲業務收入173億，環比微跌，同比增速為15%，對比同行來看，這個增速已經不錯，比如騰訊Q1本土游戲營收下滑1%，國際游戲營收增長4%；三七互娛Q1營收同比增速為7.1%；完美世界Q1營收同比下滑4.6%；吉比特Q1營收同比增加10%。

而把時間維度拉長，從2020 Q1到現在，網易的游戲業務一直在穩定上升。營收方面，過去9個季度的同比增速普遍在12%到30%之間，比較穩定。

而騰訊2020年游戲業務各季度同比增速雖然多在30%以上，但2021年來單季營收增速呈持續下滑狀態，依時間順序分別為14.7%、10.4%、6.7%、7.9%，到2022Q1，同比增速變成-1.9%。

毛利方面，網易過去兩年游戲業務的毛利率水平一直維持在65%上下，比較穩定，毛利潤維度，2022Q1游戲業務毛利同比增長16.2%，環比基本持平。結合營收增速看，賺錢效率有所提高。

為何網易游戲業務能保持比較穩定的增長態勢，一個非常關鍵的原因，是網易這兩年游戲全球化戰略有比較好的產出表現。

一方面是網易在日本、美國這樣的游戲熱門市場搭建了游戲開發工作室，在國內游戲版號政策收緊的情況下，這也是很多頭部游戲公司的共同選擇，另一方面是網易這兩年推出了很多比較吸金的新游戲IP，并且不少游戲在持續變現能力上表現強勁。

其實從游戲營收占比上看，網易的游戲海外營收占比這兩年并沒有明顯提高，網易方面的口徑仍然是10%以上，但從游戲新品產出來源看，網易的“含海量”還是在不斷提高。

另外，對游戲商來說，運營游戲，延長的游戲的生命周期和吸金屬性，有時候要比發新游戲重要，因為需要付出的營銷、運營成本相對更低，可以有更高的毛利空間。根據SensorTower，網易《第五人格》手游今年4月海外收入環比增加143%，而《第五人格》手游于2018年即推出。此外，像《夢幻西游》、《大話西游》這些老游戲也一直有著很高的流水規模。

Q2業績電話會上，丁磊表示希望未來網易游戲業務的海外收入能占到4到5成，在這個目標驅使下，網易的游戲基本盤有了更大的發展空間，但能否保持長期穩定向上仍然存在不確定性。

外壓放大

網易游戲基本盤受外部環境影響小，一定程度上是因為游戲具備一定的生命力周期，有耐用品的屬性，而且只要質量或可玩性滿足了市場，吸金能力往往會超預期。

從整個市場來看，游戲的客觀消費環境其實在不斷改善。公開數據顯示，2021年國內移動游戲玩家人均消費344元，比2020年多23元。在美國、日本這些游戲高人均消費國家，人均游戲消費更是遠高于中國。

但游戲之外，網易子業務所在的教育、音樂娛樂、廣告、電商等行業，外部環境就不太樂觀了，從2022Q1窺視，可以發現在這些賽道，網易面臨多重壓力。

教育：紅海高壓

“雙減”之后，大量在線課后輔導平臺向職業教育、素質教育轉型，包括原來業內的頭部玩家51Talk、高途、好未來、新東方等，一下子使這些賽道擁擠起來，競爭加劇。

另外，在智能教育硬件賽道，騰訊、字節、小米、百度、科大訊飛等巨頭正在強勢加碼，價格戰此起彼伏，業內火藥味非常刺鼻。

網易有道去年徹底砍掉K9課外培訓業務后，不斷向STEAM教育、職業教育、智能硬件、教育信息化四大業務矩陣生態轉型。

從2022Q1的財報來看，這樣的轉型比較花錢。Q1有道研發費用2億，同比增長59%，有道表示是因為“智能硬件和教育信息化相關項目人員大大增加”；一般及行政費用5760萬，同比增長68%，有道表示是因為“雇員增加”。

對有道來說，在紅海中轉型，去開拓新業務，等于從0到1的過程，而且很多玩家已經跑在前面，有道必須有更大的投入決心和投入效率，才能有更多的生存機會。

另外，轉型會給有道帶來額外的模式成本，現在的素質教育需要搭建更多的線下場景，如果涉及一些高價的素質教育課程，有道可能還需要把資產變得更重。

目前來看，雖然素質教育、職業教育未來市場潛力很大，但是短期內的紅海高壓，將會持續考驗有道的轉型能力，對其盈利、現金流形成壓制。

廣告：疲態顯露

目前廣告行業的現狀是，部分行業廣告主由于業務和支出計劃，減少了廣告投放，騰訊此前也在Q1財報提到，自Q2以來，快消品、電商、旅游等行業廣告主大幅縮減廣告支出。

但各平臺間的廣告業務表現也存在差異，比如小米、快手Q1的廣告營銷業務營收都實現了正增長。

網易顯然屬于受累于廣告疲軟的平臺之一。根據財報，Q1網易創新及其他業務營收環比下滑19.5%，毛利環比下滑30.7%，對于毛利變動，網易解釋為“廣告業務季節性影響”。

另外，有道的廣告業務也出現下滑，2022Q1營收同比下滑12.7%，這也佐證了教育行業廣告投放的疲軟態勢。

雖然網易未將廣告業務數據進行單獨披露，但是廣告業務下滑對創新及其他分部的負面影響已經反映在業績之中。目前來看，網易與騰訊在廣告業務上的處境類似，更多的下滑風險來自于核心廣告主的需求收縮。

從整個行業來看，今年廣告主所處的行業排位已經有所更替。AppGrowing報告顯示，2022Q1廣告占比前三名分別是綜合電商、游戲、文化娛樂，而2021Q1分別是游戲、軟件應用、綜合電商。

Q2綜合電商由于618大促，投放應該會有一個短期增長，這對于網易來說是一個復蘇機會，但是多數行業的投放需求因為宏觀環境趨向收縮，網易的廣告業務，后續要繼續承壓。

泛娛樂：變現代價大

網易的泛娛樂業務主要是云音樂集團下的在線音樂和社交娛樂。財報顯示，2022Q1云音樂整體營收20.7億，同比增長38.6%，其中在線音樂營收8.8億，同比增長16.5%，社交娛樂營收11.8億，同比增長61.6%。

從營收占比和增速看，社交娛樂已經成為驅動云音樂增收的核心動力，云音樂整體也越發傾向于通過直播、社交類產品類變現。

但云音樂的變現代價也很明顯，Q1在線音樂每月每付費用戶收入為6.4元，比去年同期下降0.7元。雖然整體的付費人數和付費率都上去了，但是從平均月付費額來看，聯合會員等營銷活動應當起到不少作用。

社交娛樂方面，2022Q1每月每付費用戶收入為329.8元，同比下降40.4%。下降原因，大概率也是以價換量。

目前來看，這樣的變現技巧對網易云音樂有兩個好處，一個是營收增加，一個是盈利改善，但也存在一個核心問題：新增付費會員的長期粘性不確定，即這樣的增長動力能否成為云音樂的長期動能。

目前從在線音樂、直播行業內的其他玩家披露的業績來看，用戶的付費能力和付費意愿并不樂觀，比如TME在線音樂Q1月ARPPU從去年同期的9.3元降到8.3元，虎牙Q1付費用戶規模零增長。

如此環境下，網易的在線音樂和社交娛樂要想獲得持續的增速，很可能需要付出更大的營銷努力。

風浪漸長

從公開新聞來看，網易的裁員、降本報道并不多，但是從各項目費用率來看，網易的確正在降低銷售、管理等方面支出占比。

這也是目前互聯網科技大廠們比較統一的運營策略，盡可能削減非必要成本，來保持現金流，增強盈利能力。

從目前已經披露的大廠Q1財報來看，愛奇藝首次單季盈利、阿里云首次年度盈利，很大程度上都要歸功于這一策略。

因為外部環境風浪漸長，一方面是消費端需求預期存在不確定性，另一方面是企業端盈利和擴張能力受限，大廠們必須要提前準備糧草。

網易也不例外，在游戲業務基本盤相對較穩的情況下，教育、泛娛樂、電商等業務所面臨的不確定性，是不可忽視的隱患。

這些年網易的業務多元化可以說是成功的，因為現在各板塊都形成了一定的收入體量，但最大的問題是還未看到可靠持續的盈利能力，這在當前比較緊張的環境下其實是一個潛在的威脅。