11月17日，華為出售榮耀的消息終于塵埃落定。

早在華為被斷供芯片時(shí)，市場就在觀察，華為的份額究竟會(huì)被誰拿走。榮耀的脫離，更是讓華為失去中低端手機(jī)市場，變成一個(gè)無法放量的高端品牌。

人們對(duì)國產(chǎn)手機(jī)品牌的期待和想象，轉(zhuǎn)而落在小米身上。

雖然小米總裁王翔明確表示，華為出售榮耀對(duì)小米策略無任何影響。但不可否認(rèn)，小米將會(huì)從中受益。有分析人員指出，中國手機(jī)的高強(qiáng)度競爭時(shí)代已經(jīng)過去，后續(xù)將進(jìn)入到頭部企業(yè)持續(xù)穩(wěn)定的盈利階段。

據(jù)市場情報(bào)公司TrendForce最新預(yù)測，2021年，中國智能手機(jī)品牌全球市占率，小米將以14%位居第一，相當(dāng)于在2019年的基礎(chǔ)上提升50%，并與OPPO、vivo呈三足鼎立之勢；華為則由2019年的17%降至4%。

市場對(duì)小米的高預(yù)期，直接體現(xiàn)在其股價(jià)走勢上。年內(nèi)，小米股價(jià)瘋漲151.9%，碾壓阿里巴巴，小勝京東，逼近騰訊，直追美團(tuán)。

主打性價(jià)比的產(chǎn)品定位，也獲得越來越多消費(fèi)者的認(rèn)可。據(jù)IDC調(diào)研數(shù)據(jù)，2020年三季度，在蘋果、華為出貨量大幅下降，三星、vivo出貨量小幅上升的情況下，小米出貨量同比增加42.0%，時(shí)隔六年重返前三。

如果小米繼續(xù)保持當(dāng)前的增長勢頭，或?qū)⑼{到三星的地位，站到全球手機(jī)廠商的頭部位置上。

11月24日晚，小米不負(fù)眾望，交出一份乍一看十分亮眼的三季報(bào)，營收721.6億元，同比增長34.5%；經(jīng)調(diào)整凈利潤41.3億元，同比增長18.9%；境外營收398億元，同比增長52.1%。

那么，小米到底是如何賺錢？增長勢頭又能否持續(xù)？

拆解增長引擎

“極致性價(jià)比”，是小米為自己打造的標(biāo)簽。

2018年，雷軍拋出“硬件綜合凈利潤率”這個(gè)新概念，表示永遠(yuǎn)不會(huì)超過5%。當(dāng)時(shí)許多行業(yè)人士認(rèn)為這只是噱頭，因?yàn)樘O果、三星等手機(jī)廠商的利潤率一般在10%-20%，就算計(jì)入稅務(wù)因素也不可能達(dá)到5%的水平。

但數(shù)據(jù)顯示，2018-2019年，小米的硬件綜合凈利率確實(shí)均小于1%。

以小米商城所售的Redmi 9A為例，6GB+128GB售價(jià)999元，小米在硬件上賺的利潤不到10元；而靠賣水為生的農(nóng)夫山泉，凈利率高達(dá)24.8%。也就是說，小米從一部手機(jī)硬件上賺的錢，和農(nóng)夫山泉賣40瓶水賺的一樣多。

這背后隱藏了一個(gè)“套路”——硬件綜合凈利潤率和凈利率并不是一個(gè)概念，小米的利潤來源另有玄機(jī)。

據(jù)小米Q3財(cái)報(bào)，硬件部分（包括智能手機(jī)、IoT與生活消費(fèi)產(chǎn)品業(yè)務(wù)）貢獻(xiàn)了657.2億元營收，占總收入的91.1%，產(chǎn)生毛利65.7億元，毛利率10%。

小米互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)（包括廣告、游戲、金融科技業(yè)務(wù)、有品電商平臺(tái)和電視會(huì)員收入）貢獻(xiàn)了57.7億元營收，占總收入的8%，產(chǎn)生毛利34.9億元，毛利率60.5%。

可以看出：互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)僅用不到一成的營收，就撬動(dòng)了超三成的毛利，賺錢效應(yīng)遠(yuǎn)超硬件。這才是小米隱藏的增長引擎，并為小米硬件與供應(yīng)商、用戶“周旋”，提供了足夠的迂回空間。

其中廣告業(yè)務(wù)占比最重，小米是最早將廣告投放機(jī)制嵌入到智能手機(jī)上的廠商。在小米基于Android開發(fā)的手機(jī)系統(tǒng)MIUI中，內(nèi)置廣告幾乎隨處可見，打開第三方應(yīng)用時(shí)常有開屏廣告。

截至2020年9月底，全球MIUI月活躍用戶數(shù)3.68億人，同比增長26.3%。能保證讓如此規(guī)模的用戶精準(zhǔn)地接收到廣告，是電腦、電視、紙媒所無法企及的，只要MIUI用戶使用手機(jī)，就有機(jī)會(huì)接收到廣告。不過，也有不少用戶抱怨MIUI廣告過多，影響體驗(yàn)。

游戲方面，即游戲廠商在小米應(yīng)用商店上架游戲產(chǎn)品供用戶下載，小米獲取渠道分成。有分析人員表示，安卓、MIUI渠道聯(lián)運(yùn)一般都是五五分成，且不包括支付通道費(fèi)，成本遠(yuǎn)高于蘋果和谷歌商店的三七分成。

“躺著賺錢”的廣告和游戲業(yè)務(wù)，合計(jì)貢獻(xiàn)了41億元營收，占互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)總營收的七成，帶來的收益短期穩(wěn)定，且可持續(xù)。

在金融領(lǐng)域，“小米金融”升級(jí)為“天星數(shù)科”，比螞蟻集團(tuán)、京東數(shù)科的“改名”更精妙，甚至沒有保留“小米”，顯得異常獨(dú)立。

值得注意的是，小米與尚乘集團(tuán)合資設(shè)立的香港虛擬銀行，也名為“天星”。“天星”靠攏銀行，凸顯自身的規(guī)范性，避免與日益趨嚴(yán)的金融監(jiān)管起沖突；“數(shù)科”貼近科技，以期更高的估值，為后續(xù)可能的資本運(yùn)作——融資、分拆、甚至上市，做好鋪墊。

以手機(jī)為代表的硬件設(shè)備只是賺錢的載體，互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)才是小米真正的賺錢工具。所以，小米根本不愁賺不到錢，甚至可以將硬件綜合凈利率降到0，整體依然可以實(shí)現(xiàn)盈利。

雷軍最擔(dān)心的，莫過于小米手機(jī)出貨量下降，從而導(dǎo)致市場占有率降低，進(jìn)而影響到互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)。“死磕硬核技術(shù)”，為的就是穩(wěn)住手機(jī)這個(gè)“基本盤”。

投資再造小米

穩(wěn)住手機(jī)“基本盤”的同時(shí)，小米生態(tài)鏈也在釋放著驚人的能量。

據(jù)小米Q3財(cái)報(bào)，IoT與生活消費(fèi)品實(shí)現(xiàn)營收181.2億元，同比增長16.1%，增速遠(yuǎn)低于智能手機(jī)業(yè)務(wù)（47.5%）和總收入（34.5%）；占總收入比重，同比下降4個(gè)百分點(diǎn)。整體上看，差強(qiáng)人意。

但如果將IoT與生活消費(fèi)品拆分為“智能電視+筆記本電腦”與“掃地機(jī)器人+電動(dòng)滑板車+智能手環(huán)+路由器+其他智能設(shè)備”，可以發(fā)現(xiàn)——

2020年前三季度，“智能電視+筆記本電腦”實(shí)現(xiàn)營收153億元，季復(fù)合增長率13.3%；“掃地機(jī)器人+電動(dòng)滑板車+智能手環(huán)+路由器+其他智能設(shè)備”實(shí)現(xiàn)營收301億元，季復(fù)合增長率28.4%。

其中，自2020Q2開始，小米財(cái)報(bào)中沒有強(qiáng)調(diào)智能手環(huán)的需求增長；自2020Q3開始，小米財(cái)報(bào)中沒有強(qiáng)調(diào)路由器的需求增長，說明智能手環(huán)+路由器的需求趨于平穩(wěn)。

由此可以推斷：2020Q3，小米IoT與生活消費(fèi)品業(yè)務(wù)增速主要來自“掃地機(jī)器人+電動(dòng)滑板車+其他智能設(shè)備”。

掃地機(jī)器人、電動(dòng)滑板車，身后不僅有米家，還有云米科技、石頭科技和九號(hào)機(jī)器人的身影，三家公司都被小米投資過。

這只是小米生態(tài)鏈布局的冰山一角。

據(jù)億歐數(shù)據(jù)，截至2020年10月底，小米系（小米、順為資本、雷軍）共出手545次，投了403家公司，支撐起龐大的小米生態(tài)鏈體系。

2011年以前，雷軍是一個(gè)名副其實(shí)的“天使投資人”，出手26次，絕大多數(shù)投資集中在A輪前，主要圍繞手機(jī)應(yīng)用和軟件工具。其中，拉卡拉、紅圈營銷已上市，UC瀏覽器被并購。

2012年開始，隨著小米、順為資本相繼成立，小米系開始布局生態(tài)鏈。投了字節(jié)跳動(dòng)、金山云、青云科技等人工智能公司；也投出了萬魔聲學(xué)（耳機(jī)）、云麥科技（運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品）、云米科技（互聯(lián)網(wǎng)家電）、紫米電子（電源）等用戶熟悉的硬件公司。

截至2017年底，小米系投了287家公司，生態(tài)鏈布局初成規(guī)模。也正是這一年，小米有品電商平臺(tái)成立，面向B端、C端用戶需求。

平臺(tái)上的產(chǎn)品，基本都來自小米旗下自有品牌、生態(tài)鏈品牌，以及第三方合作品牌，將小米智能手機(jī)、IoT與生活消費(fèi)產(chǎn)品兩大業(yè)務(wù)板塊，與小米生態(tài)鏈串聯(lián)在一起。

銷售自有品牌，可以直接提升智能手機(jī)、IoT與生活消費(fèi)產(chǎn)品營收；銷售生態(tài)鏈品牌，可以提升互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)中的電商營收，同時(shí)，生態(tài)鏈公司通過銷售提升自身價(jià)值，小米由于持股又能獲取豐厚的股權(quán)收益（2020Q3，小米獲得的投資收益高達(dá)34.2億元）；銷售第三方品牌，則可以提升小米有品的品牌聚合效應(yīng)。

自2019年開始，小米系對(duì)外投資明顯放緩（年均投資筆數(shù)不足40筆，遠(yuǎn)低于2015-2018年90筆的均值），但深度在增加，投資輪次也多集中在C、D輪及之后，億級(jí)投資金額屢見不鮮，說明小米生態(tài)鏈布局已經(jīng)較為成熟，小米系投資開始回歸“基本盤”。

野心難撐市值

小米交出“史上最強(qiáng)”季報(bào)，但市場似乎并沒有買賬，業(yè)績與股價(jià)走勢發(fā)生嚴(yán)重背離。

三季度財(cái)報(bào)發(fā)布當(dāng)天（11月24日），小米股價(jià)下挫1.63%。次日（11月25日），繼續(xù)下跌3.68%，連續(xù)兩個(gè)交易日跌幅5.3%。

股價(jià)“降溫”，表面上看，是高預(yù)期逐漸兌現(xiàn)與情緒回歸理性；背后，是市場對(duì)小米這家年輕的公司仍存疑慮。

市值=未來利潤的總和。想要謀求更高市值，就要制造更高的利潤預(yù)期。

將小米的業(yè)務(wù)拆開來看，智能手機(jī)業(yè)務(wù)已屬于典型的“紅海市場”，滲透率的突破愈發(fā)困難。獲取更多利潤，要么賣更多的手機(jī)，要么賣單價(jià)更高的手機(jī)。

2020Q3小米智能手機(jī)高歌猛進(jìn)，全球出貨量躍升至前三，在西歐的市占率首次升至前三。但前提是蘋果的出貨量大幅降低，因?yàn)樾鹿谝咔閷?dǎo)致其零件供應(yīng)受阻，iPhone12系列也被迫推遲。隨著蘋果供應(yīng)商的恢復(fù)，失去的份額很可能被蘋果重新奪回。

三星自2020年8月開始售賣Galaxy Note 20、Galaxy Z Fold 2，加上A51等中低端價(jià)格機(jī)種，市占率不斷上揚(yáng)，也在動(dòng)搖小米“極致性價(jià)比”的根基。

而榮耀被出售后反而可以擺脫束縛，重新獲得高通、聯(lián)發(fā)科等企業(yè)的芯片供給，在手機(jī)市場中放手搏殺，說不定會(huì)成為最讓小米頭疼的競爭對(duì)手。

如此看來，在一直擅長的中低端市場，小米智能手機(jī)能否進(jìn)一步提升市占率、或至少維持市占率，都存在較大的不確定性。而賣單價(jià)更高的手機(jī)，對(duì)于小米來說還處于試水階段。

目前，小米發(fā)布的高端機(jī)最高售價(jià)6999元，已經(jīng)達(dá)到蘋果iPhone12，三星S20、Note20、Note10+，華為P40 Pro+的價(jià)格水平，但在用戶認(rèn)知和接受度上還相差甚遠(yuǎn)。

小米的IoT與生活消費(fèi)產(chǎn)品業(yè)務(wù)即生態(tài)鏈體系已較為成熟，增速穩(wěn)定，但看不到爆發(fā)增長點(diǎn)，也難以推升利潤預(yù)期。

而互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)雖然賺錢效應(yīng)最強(qiáng)，但用戶群體局限于MIUI用戶。如果小米智能手機(jī)或生態(tài)鏈產(chǎn)品銷售受阻，互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)也是“心有余而力不足”。

綜合來看，小米暫時(shí)沒有讓用戶看得清的高利潤預(yù)期。

在很多人看來，總靠營銷出圈的小米已經(jīng)越來越不像一家科技公司。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2020年前三季度小米研發(fā)支出分別為18.7億元、19.6億元和23.2億元，占營收比重分別為3.8%、3.7%和3.2%，呈下降趨勢。而同期的銷售及推廣支出，分別為研發(fā)支出的1.4倍、1.6倍和1.6倍，呈上升趨勢。

比起研發(fā)，小米層出不窮的營銷“套路”更令人印象深刻。沒有研發(fā)方面真金白銀的高投入，只有“死磕硬核技術(shù)”、“硬件綜合凈利率不超過5%”等口號(hào)，遠(yuǎn)不能提高小米的科技成色。

結(jié)語

現(xiàn)在的小米就像進(jìn)入了一個(gè)高速運(yùn)轉(zhuǎn)的傳送帶，加速狂奔。但是從其業(yè)務(wù)和研發(fā)層面，還看不到能讓市值進(jìn)一步突破的有利因素。

小米需要回歸“極致性價(jià)比”的初衷，堅(jiān)持用心做好產(chǎn)品。讓更多用戶不僅使用小米，還看好小米購買股票，成為其背后的力量，共同奔向下一個(gè)十年。

烽巢網(wǎng)注：本文來源于微信公眾號(hào) 億歐網(wǎng)，作者 ：邊城