子彈飛了那么久，終于落了下來。

6月16日晚間，SOHO中國發布公告稱，黑石集團發出全面收購要約，投資SOHO中國有限公司，以取得其控制權。

黑石計劃以每股5港元進行要約收購，要約最高現金代價為236.58億港元。SOHO中國董事長潘石屹以及執行董事張欣將在本次交易完成后，成功套現142.8億港元。

236.58億港元的售價，相較前幾次傳聞中的收購價格更低，遠不及潘石屹最初的預期。

不過，對于潘石屹和SOHO中國來說，這已經是個不錯的選擇。

成也謹慎，敗也謹慎

這樣的決定，符合潘石屹一貫作風——謹慎保守。

潘石屹一直給自己貼著謹慎標簽，這跟他貧苦的出身有關，更與他發家時經歷的那一輪地產泡沫有關。

1992年“南方談話”后，“十萬人才下海南”的浪潮將當地樓市推向瘋狂，后來被稱為萬通六君子的潘石屹、王功權、馮侖等人，也是這時踩上海南炒房這個風口，賺得一桶金。

潘石屹曾多次回憶，自己憑著五斤桔子和一條三五煙，打開了海口規劃局的大門。但后來翻閱資料發現：海口當時的人均住房報建面積是50多平方米，而同期北京的人均住房面積才7平方米。 謹慎心態之下，潘石屹等人決定退出海南，這一次“跑路”最終成了順利逃頂。

也正是因為這次順利逃頂，才有了后來的SOHO中國。

回到北京，潘石屹與妻子張欣開啟了二次創業。1995年，SOHO中國成立，主攻商業地產，建外SOHO、SOHO尚都、朝外SOHO等一一亮相。

2007年，SOHO中國在香港上市，這是潘石屹的高光時刻。

潘石屹的行事風格，說得好聽是謹慎，說得不好聽是保守，日后，SOHO中國的落寞，也和潘石屹的幾次保守決定相關。

第一次決定是2008年遭遇金融危機時，他放棄擴張，決定保留最充足的現金流。

那時海外金融危機開始發酵，中國房地產市場經歷一輪暴漲后遭遇政策重拳遏制。

2008年3月，手握上市剛融來的19億美元的潘石屹，發表了一個“百日劇變論”，認為房地產將進入下行通道。他決定，所有戰略的調整都采用最保守的方式，保留最充足的現金流。

結果，劇變并沒有發生，政府啟動緊急救市——4萬億投資。貨幣寬松之下，房地產迎來了及時雨，之前杠桿最高的房地產商成為了收益最大的人，而SOHO中國的命運也從此埋下伏筆。

第二次決定是潘石屹決定告別散售，從房地產開發商轉型做“包租公”。

2010年，以散售為主的SOHO中國遭遇北京“禁止物業散售”的政策，營業額大跌。Wind顯示，2011年SOHO中國營業額同比大跌68%，營業利潤同比下降72%。

于是，他在2012年正式決定：告別散售，持有北京、上海有價值的物業。因為在他看來，隨著租金升高，“五年后，SOHO租金年收入將超過40億元”。

從此，SOHO中國和其他開發商的路子越走越遠，因為把全部的資金儲備用來支撐轉型過程中的開支，SOHO中國沒錢拿地，2013年獲取北京麗澤地塊是SOHO拿的最后一塊地。

但沒想到的是，潘石屹再一次踏空，2014年之后，房地產又迎來一輪上升周期。即便是租金收入上升，也掩蓋不了SOHO中國利潤率、周轉速度的下降。2014年，其營業額縮水到60億元，同比下滑58%。

兩次錯誤的決定之后，SOHO中國變得越來越小，不僅再也無法回到2010年營收184.23億的巔峰，總營收甚至從2012年的155.44億元，劇降至2020年的25.15億元。

潘石屹還曾把目光投向了共享辦公。在2015年，SOHO中國推出共享辦公SOHO 3Q。但這一項目不僅沒能挽救得了兩次踏空行情的SOHO中國，還一直處于虧損之中。在2020年疫情來臨后，入不敷出的SOHO 3Q，被打包賣給了筑夢之星。

賣樓自救

屢次踏空的潘石屹，走上變賣公司這條道路并不奇怪。

根據年報顯示，SOHO中國在2020年的融資成本為4.7%，而潘石屹在2019年曾對媒體透露，“我們物業回報率是3%”。租金回報率還趕不上銀行貸款利息，這說明當包租公已經成了一個不賺錢的買賣。

SOHO中國的境遇在寫字樓空置率上升之后，變得更加糟糕。

近幾年，辦公樓租賃市場相較前幾年發生了很大的變化，一線城市寫字樓空置率上升明顯——SOHO中國空置率增加，辦公室租不出去，成了大難題。

這一情況在疫情來臨之前就已經如此。2019年年報顯示，SOHO中國的主要投資物業項目，除了SOHO天山廣場以及2019年新入市的麗澤SOHO、古北SOHO以外，其余項目的出租率均有所下降。

2020年疫情之下，SOHO中國更是經歷了前所未有的壓力，除了外灘SOHO以及兩個新項目，出租率又有所下降。

空置率的上升，讓SOHO中國的資金壓力陡然增加。

根據年報顯示，2020年，SOHO中國的現金以及現金等價物為3.97億元，這個數字在上年同期為12.07億元。相比之下，其短期借款以及長期借款當期到期部分10.12億元，上年同期這個數字為16.32億元。

不僅是現金遠覆蓋不上短債，而且缺口越來越大。

這個情況潘石屹并不是不知道，他一直在通過買項目來緩解資金壓力。從2014開始，SOHO中國賣掉了SOHO靜安廣場、SOHO海倫廣場，2016年，又相繼賣掉SOHO世紀廣場、虹口SOHO等。

2019年10月，SOHO中國以7.61億元，賣掉建外SOHO東區、三里屯SOHO、SOHO尚都等項目下面的總共2583個停車位；又賣掉SOHO3Q旗下11個項目。

對此，潘石屹美名其曰低進高出，是正常行為。

從年報中可以看到，這其實是潘石屹在極力掩蓋營收、凈利潤雙降的事實。從2012年開始，SOHO中國無論是營收還是凈利潤，都一直在下降。如果不是因為賣掉了很多資產，SOHO中國的業績恐怕更難看。

對于潘石屹來說，SOHO 3Q可能是最后的掙扎，但失敗之后，從賣項目走向賣公司，只是時間和價格是否談攏的問題。

黑石撿了個大便宜

這次接盤人黑石集團，一直以來就是SOHO中國的“緋聞對象”。

從市場傳聞以及SOHO中國發布的公告來看，從2019年開始，潘石屹就有清空資產的打算。當時，市場傳聞SOHO中國旗下八個項目要被打包賣掉，標價80億美元，接盤者為黑石集團。

2020年，SOHO中國曾發布公告表示“開始和海外金融投資者洽談”。當時的傳聞接盤者也是黑石集團，收購價格相較第一次少了一半，為40億美元，只不過這一次的私有化以中止告終。

而這次最終的接盤人，就是黑石，區別只在于收購價格，要約最高現金代價為236.58億港元（約合30.4億美元），相當于比2020年的傳聞又少了將近1/4。

80億無人問津，40億私有化中止，30億才發起要約收購，這說明潘石屹和張欣可能在價格上作出了不少讓步。

從目前SOHO中國的每股凈資產來看，其每股凈資產為8.37港元，5港元每股相當于打了不到6折，黑石其實撿了個大便宜。

黑石接盤SOHO中國的消息釋放出來后，截至6月17日上午收盤，SOHO中國的股票大漲22.37%至4.65港元/股。黑石集團收盤也上漲1.19%至98.48美元/股。

對于潘石屹夫婦，其實也不虧。交易完成之后，潘石屹和張欣不僅能套現142.8億港元，SOHO中國現有控股股東（張欣）還將保留9%的股權。

根據公告顯示披露的細節，此次要約完成后，黑石計劃保持公司的現有主營業務和管理團隊。黑石和現有控股股東將結合優勢資源和專業知識，支持和加強公司的業務發展。

1985年成立的黑石集團，是全世界最大的獨立另類資產管理機構之一，業務涵蓋私募股權、房地產以及對沖基金投資等。房地產板塊是黑石的重要支柱。

在黑石的歷史中，投資不良房地產項目，是其發展壯大的法寶。

2008年，在全球房地產和信用市場陷入混亂之際，黑石設立房地產債券策略基金，接了那些因房貸風險陷入流動性危機的銀行的盤。以“買入-修復-賣出”的策略，黑石開始在在全球范圍尋求房地產投資機會。2019年黑石一只地產基金（BREP IX基金）的募集再創紀錄，規模達到201億美元。

可以說，黑石集團是一個善于將財務狀況不太好的房地產公司，化腐朽為神奇，然后從中獲利的一家投資機構。相對于潘石屹夫婦自己管理公司，讓黑石來掌舵公司，或許是讓其資產再次升值的最好選擇。

烽巢網注：本文來源于微信公眾號 市界 ，作者： 黃瑩