7月9日，熱鬧了近半年的小米上市規劃終于塵埃落地，只是首日表現沒了當初高喊千億美元市值的意氣風發。

上午小米港交所上市，開盤價17港幣，盤前競價即跌破發行價，開盤后一路走低，最低跌至16港幣每股，跌幅5.76%。對此，雷軍在接受媒體采訪時表示，最近大市不好，短期股價不是最重要的，長期的表現才是最重要的。

其實，首日破發在互聯網上市公司中并不罕見。2012年Facebook上市第一天微漲了0.6%，次日即大跌11%，跌破發行價，而亞馬遜上市后的13個交易日里，有5天都在發行價以下，更何況7月10日小米股價開始高開高走。

長期表現是上市轉折點出現后最能呈現公司價值的標尺，只不過就目前來看，小米真的有驅動股價攀升的機會嗎？

前景不容樂觀。

港股還是小米的“蜜糖”嗎？

盡管一級市場的寒冬警報讓小米選擇提前赴港上市，但低迷的港股卻未必能成為小米的救星，概括地講，受整個大環境的影響，小米短時間內股價也許很難有巨大增長的機會。

進入2018年后，港股迎來冰火兩重天的焦慮時期。一方面，受內地獨角獸集體上市的影響，港股上半年成為全球最熱的IPO市場。據Wind顯示，截至2018年7月4日，港股共新增103家上市公司，其中包含3家通過介紹方式上市的公司，相比2017年同期港股共新增69家上市公司，同比增長49.28%。

但另一方面，港股發行的新股破發率慘不忍睹。Wind數據所知，截至7月4日，在港股新增上市的100家（剔除3家通過介紹方式上市的企業）企業中，破發率高達75%。曾被市場稱為“新經濟五劍客”的眾安、閱文、易鑫、雷蛇與平安好醫生，股價均呈現較大跌幅，其中易鑫和雷蛇的股價已較歷史高位下跌超過50%。

而且今年港股市場對新經濟公司IPO的反應可謂是冷淡許多，雖然上市公司數量創新高，可總融資額為503億，卻較去年同期反而下降了8%，也是自2016年以來的低位。

聯合一級市場更為慘烈的現狀，可以發現，整個市場實打實的迎來了一陣“錢荒”。追根溯源，銀行體系是一、二市場資金最主要的來源渠道，一關閘限水，自然資源緊缺，“有錢人”都缺錢了，誰還大規模地再往虧損的新經濟公司砸錢？

而具體反映到獨角獸們上市，原本關于中國一級市場估值過高的質疑便不絕于耳，現在通過上市逐步拉低價格，私募市場與公開市場的估值差異最終總會消失。這可能是一個重新估量公司商業價值的過程，小米就是典型例子，從IPO剛開始宣傳的千億美元市值，到雷軍7月8日披露的543億美元估值，中間已經腰斬近一半。

令人擔憂的是，接下來港股上市的公司，也是經過國內投資追捧提升估值的代表，他們同樣可能重蹈小米的覆轍。

更何況，利率上升、人民幣走弱以及大國貿易前景的不確定性，將影響到亞洲經濟增長和企業利潤，這也是外界質疑小米支撐不起高估值的原因之一，關鍵是也給未來盈利帶來不確定性因素。

小米正在觸及天花板，利潤增長難以打動股市？

2012年Facebook上市當日的技術故障，以及外界對其移動化道路的爭議，使得Facebook遭遇了納斯達克史上一次罕見的IPO災難。接下來的整整一年中，Facebook都沒能走出這場股災的陰影。然而僅僅三年過后，它的市值達到了2260億美元，市盈率高達81倍。

讓華爾街閉嘴的直接原因，自然是利潤，尤其是移動端廣告到2013年末占據了公司一半以上的收入，Facebook一波三折的IPO終于被市場拋到了腦后。

對小米來講，如何像Facebook一樣逆勢反彈的關鍵也是利潤，但手機業務將達天花板、IoT板塊未見爆發，這種情況下，小米未來財報利好的機會到底有多大呢？

針對占據主要營收的智能手機業務，小米目前面臨兩大難題，一是恰逢整個智能手機市場銷量下滑的環境背景。中國信息通信研究院發布了中國智能手機市場6月及上半年的市場情況，數據顯示，6月份國內智能手機出貨量為3661萬臺，同比下滑12.4%，2018年上半年中國智能手機市場同比下滑了整整18.7%，累積出貨量為1.96億臺。

二是，小米手機在國內的增長已經基本停滯。據IDC數據顯示，小米雖全球銷量耀眼，但國內銷量僅5510萬部，此前2014年-2016年，小米國內銷量依次是5270萬部、6490萬部、4150萬部。也就是說，雷軍看似大刀闊斧的重組和變革，只是讓小米在國內回到了下跌前的狀態，離2015年的高峰相差近1000萬。

在如此明顯的發展局限下，小米只能寄希望于中高端旗艦機，但實際上這部分手機銷量一言難盡。從圖中我們可以看到，定位于旗艦+高端旗艦的手機產品（2000元以上）占比在進一步縮小，從2015年的18.8%縮減至2018年Q1的6.2%。一般來講，品牌形象固化，從低到高的轉型尤為困難。

至于被雷軍寄予厚望的IoT板塊，不僅僅是受產品智能化功能的限制，實際上市場對智能家居、萬物互聯等一系列概念的追捧，已經消退。而消費者在對智能家電產品嘗鮮過后，很少人將其作為可聯網化的智能設備，只是把它們當做普通的電器使用，反映到米家對應的各類產品上，其MAU從2015年10月的高點至今下跌超過80%，市場情況可見一斑。

從長遠眼光來看，小米生態鏈也很難達到顛覆現有消費品結構和市場格局的程度，畢竟現有廠商已經壟斷了多數家電產品的核心零部件和供應鏈，無論是產能還是專利積累，小米還將受制于人。也就是說，小米手機難逃“組裝”和產業鏈的桎梏，有可能很大程度上也將延續到未來的生態鏈中。

如果說Facebook股價的回升來自于其用戶量及業績的增長，那小米在這點上能達到的高度或許已經能夠預見。

營銷、互聯網、創新，這三個故事正面臨挑戰

港股低迷、貿易戰摩擦的環境，令小米股價深受影響，而其自身若是不能用利潤證明，最后剩下的可行之道，估計還是講故事。上市之前，小米的故事是營銷，奔赴上市，小米的故事是互聯網，而上市之后或許是創新，當然這三個故事還能不能在小米上市后起到效果，是個未知數。

首先來看營銷。在招股書中有一組數據比較有意思，2017年，小米營銷費用高達52.3億，占整體開支的4.6%，而產品研發費用僅為31.5億，占整體開支的2.7%。自2015年起，小米每年在營銷方面的開支皆高于產品研發，兩份開支間的差距也在逐年拉大。

重營銷而輕研發，這是小米面對持續性虧損的選擇，短期來看，其實這種選擇無可厚非。為了減少虧損，在利潤上升空間不大的情況下，只能減少開支，而削減研發還是營銷，技術實力薄弱的小米自然不會寄希望于投入大而見效慢的研發。

只不過，這種傾向可能帶來兩種風險：營銷不買賬，創新繼續乏力。

在眾多手機廠商中，小米的互聯網營銷可謂是首屈一指，可難免有些過猶不及，其手機一直搶購、缺貨，被質疑虛假公布銷量、廣告違規等等，這些“耍猴”的套路是否在上市后歸為不規范經營，又或者受到監管，皆有可能。更何況作為一個上市的商業巨頭，如此營銷手段也將影響企業形象。

至于另一重風險則有關上市后小米所講的創新故事，公司為了減少虧損而收緊研發，對本來就缺乏技術基因的小米來講，可能意味著產品升級更加困難。如今華為技術優勢盡顯，藍綠廠憑借兩款旗艦機打破一直以來創意乏乏的品牌形象，小米的處境更為艱難。

而技術的短板也決定了小米在IoT、互聯網服務、手機三條賽道上，都很難引領行業變革，就像當初首次提出全面屏，到頭來還是蘋果將其推向潮流，這不僅是影響力的差別，其實歸根結底還是技術上的差距。

總體來看，小米所講的三個故事其實都是相互牽連，研發實力跟不上，中高端機品牌轉型很大程度上成了一句空話，而這也將影響到小米互聯網服務的業績增長，如此一來，互聯網公司的上市名義估計也就兜不住了。因此，相比上市之前資本故事還能助推估值，上市后小米處境實則更為艱難。

從0到1000億元人民幣的飛躍，雷軍用7年時間做到了，但對一個公司來講，7年或許還過于短暫，未來小米從上市這個轉折點走向何方，還需更多時間驗證。

歪道道，獨立撰稿人，互聯網與科技圈深度觀察者。同名微信公眾號：歪道道（wddtalk）。謝絕未保留作者相關信息的任何形式的轉載。